一 2010年上海证券市场回顾

2010年是我国经济运行异常复杂的一年。随着财政刺激政策和宽松货币政策的逐步退出，国内经济增长的动力逐渐开始从固定资产投资转向出口和内需，政策的重心也从“保增长”转向“调结构”，中国经济正在经历转型期的阵痛，2010年中国经济增速在第一季度达到阶段性高点后逐季下滑。当全球经济步入“后危机时代”迎来复苏时，欧洲主权债务危机接踵而至，使中国经济面临着复杂性和不确定性。在国内刺激性经济政策退出、流动性收紧、房地产调控以及世界经济复苏不确定等因素的影响下，2010年前三季度股市整体呈现震荡调整态势。

（一）影响证券市场的宏观面和政策面因素分析

在内外压力下，我国经济增速趋缓

在宏观调控、内生性增长乏力和外部经济复苏的不确定性增加等诸多因素的交织影响下，我国经济增速正在放缓。2010年全年GDP增速将呈现“前高后低”态势，第一季度增速为11.9%，之后逐季回落（见图1）。

图1 2001年第二季度至2010年第二季度GDP增速走势

导致2010年我国GDP增速回落的原因，一方面来自外围经济体复苏进程的复杂性和曲折性，另一方面来自政策面的主动调控。

（1）持续蔓延的欧洲债务危机加大了全球经济复苏的不确定性。在经历衰退—政策刺激—复苏的反复波动后，世界经济已经进入后复苏时期，复苏进程中的复杂性和曲折性将是较长时间内的主要特征。2010年上半年欧洲债务危机的蔓延，给全球贸易和实体经济复苏带来压力，使中国外需复苏的不确定性增加，加上人民币升值的压力，外需难以形成对中国经济的有力拉动。2010年第三季度出口增速继续下滑，但幅度较为缓和；而进口增速在经历了两个季度的下滑后，开始呈现同比回升态势。

图2 2008年1月至2010年8月进出口增速走势

（2）政府相继出台紧锣密鼓的宏观调控措施。2010年我国政府相继密集出台《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》（又称新国十条）、《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，以及限制信贷投放和固定资产投资增速的过快增长、加快房地产市场调控和对地方融资平台项目贷款清理等一系列宏观调控措施。为进一步遏制部分城市房价过快上涨，以巩固房地产市场调控成果，2010年9月末国家有关部委又启动了房地产二轮调控措施：将全国范围内居民的首套住房贷款比例调至30%，二套房贷款比例调至50%，三套房全部禁止，对于没有一年以上完税记录的异地购房者贷款完全禁止，这将对开发商继续拿地和商品房的土地供应产生压力。

房地产是我国经济的支柱产业之一，国家针对房地产的系列调控措施，不仅对固定资产投资增速起到抑制作用，而且由于房地产产业链跨度大，对上下游行业的影响较广，遍及钢铁、水泥、建材和家电等，因此将对我国宏观经济增速产生一定的影响。

（二）融资规模创新高，新股发行出现破发潮

截至2010年9月末，上市公司股票实际融资合计达6119.15亿元（见表1），超过2009年全年融资额22%。其中，新股发行271家，创出历史同期首发新股数量和募集资金的新高。农业银行于7月15日和16日分别在上海和香港两地上市，融资约221亿美元，为2010年全球最大的IPO。至此，中国四大国有商业银行全部实现上市。

自2009年下半年IPO重启以来，2010年A股市场曾出现过三波较为集中的破发潮，第一次出现在2010年春节长假前两周，第二次和第三次新股集中破发的情况出现在5月中下旬以及6月下旬到7月中旬这两个时段内。通过对2010年首发上市的新股进行分类统计发现，发行估值高企的中小板和创业板新股中破发占比相对较低，而发行估值较低的主板新股却沦为破发“重灾区”，破发占比达45%，比重明显超过中小板和创业板新股（见表2）。

表1 近几年股票融资统计

表2 2010年前三季度新股发行情况

决定新股破发严重程度的不是其绝对估值，而是其相对估值。2010年以来首发上市的主板新股、中小板新股和创业板新股的加权平均首发市盈率分别为24倍、56倍和68倍，分别相对于当前主板、中小板和创业板存量股票估值（TTM，整体法）的1.45倍、1.24倍和1.15倍。由此看来，创业板和中小板的首发市盈率虽然很高，但相对于相应板块存量股票的市盈率水平来说并不是很高；2010年以来主板新股首发市盈率虽然不高，