一 现时期中国场外交易市场的监管模式与特征

作为证券市场的一部分，长期以来，中国场外交易市场并未纳入制度监管体系。无论是20世纪80年代的萌芽阶段，还是90年代的发展高峰期，抑或是21世纪初各地的再度探索与创新，在场外交易市场发展过程中，始终由地方政府和地方人民银行主导并对其进行监管^[1]。中央政府对该市场的监管则缺乏明确的规章制度和正式的管理机构，仅仅是在每个阶段场外交易市场的风险充分暴露之时，由中央政府出面进行“清理整顿”^[2]。这种“堵”而非“疏”的监管模式在短期内固然成效显著，在长时间里却无法对场外交易市场的发展起到有效的规范和引导作用。

（一）现时期场外交易市场的监管模式

1.现时期场外交易市场的监管模式

现时期场外交易市场的监管延续了以往中央政府监管缺位的模式^[3]，仍然是在地方政府主导下以交易所和行业协会自律为主的模式。2006年之后，中关村科技园区非上市股份有限公司代办股份报价转让系统（以下简称“代办股份报价转让系统”）和天津股权交易所（以下简称“天交所”）^[4]相继组建，形成了在现时期探索中国场外交易市场发展中较有代表性的两种市场模式，由此也形成了两种具有不同特点的监管模式，即地方政府主导下的以交易所自律监管为主的“天津股权交易所模式”（以下简称“天交所模式”）和行业协会主导下的“中关村科技园区非上市股份有限公司代办股份报价转让系统模式”（以下简称“中关村模式”）。

（1）天交所模式：地方政府主导下的交易所自律监管。

2006～2008年，国务院相继出台指导性文件，鼓励天津滨海新区进行金融改革和创新，明确表示为在天津滨海新区设立全国性非上市公众公司股权交易市场创造条件。在这些文件的指导下，2008年8月，天交所成立，并成为天津市金融改革创新的重点工程。但在相关文件中对该市场的监管问题并未涉及，目前天交所监管工作主要是在天津市政府的指导下由交易所实施的自律监管，一共分为两个层级、四个监管主体（见图1）。

第一层级是天津市政府对于天交所的行政监管，目前主要由天津市政府金融工作办公室（以下简称“金融办”）来具体执行。金融办负责对天交所进行监督管理，同时对在天交所挂牌交易的企业进行备案管理。例如，天交所有涉及制度创新、业务创新等方面的重大创新活动时，需要向金融办报告，由金融办进行审批。

图1 天交所监管架构

第二层级是天交所通过制定规章制度实现对该市场的自律监管和由专家审核委员会对该市场的上市审查，以及挂牌企业所在地政府协助天交所对挂牌企业进行监管。

天交所通过制定规章制度，内设监管部门对该市场进行自律监管，包括对挂牌企业、投资人、做市商、保荐机构的监督管理。在企业挂牌前，交易所主要负责企业的筛选以及对企业提交的材料进行审核。在企业挂牌后，交易所的监管分为对挂牌企业的监管和对交易过程的监管。对挂牌企业的监管主要通过保荐机构对挂牌企业进行信息披露的合规性监管和企业内部治理结构的监管。对交易过程的监管则主要通过一系列交易规则对投资人和做市商的行为进行实时监督与控制。

专家审核委员会负责对企业的挂牌资质进行审核，审核通过者才可进入天交所挂牌交易。该制度可以在挂牌环节通过控制挂牌企业质量，实现对市场的监管职责。专家审核委员会由会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、业内专家和学者共同组成，是独立的第三方机构，应该由相关政府部门进行组建，但由于目前政府部门并无相应的制度安排，专家审核委员会暂由天交所代为组建。

挂牌企业所在地政府协助天交所对挂牌企业的监管主要包括两个方面：一是在企业挂牌过程中对企业提交的材料进行审核，保证材料的真实性；二是在企业挂牌后对企业运行进行持续的监督管理和对企业违法违规行为的处罚。

（2）中关村模式：行业协会主导下的自律监管。

2006年1月3日，经国务院批准，在原中国证券业协会主办的证券公司代办股份转让系统基础上，正式启动中关村科技园区非上市股份有限公司代办股份报价转让系统。该系统主要承接中关村科技园区内中小股份公司的股权转让。由于中央政府一直没有出台明确的指导文件规定代办股份报价转让系统的监管问题，因此目前的监管体系是在中国证券业