2007年下半年，一直保持增长状态的世界经济开始出现阴影，其最大原因应归结于美国的次贷危机。美国面向低信用等级顾客提供住宅贷款导致还款违约现象频发，在证券化业务推动下，住宅抵押贷款债券（MBS）和担保债务凭证（CDO）等形式的债券在世界范围销售，使次贷危机的影响不仅限于美国国内，还向其他国家扩散，致使世界各国的MBS市场产生混乱。

一 次贷危机的结构

众所周知，“次贷”即为面向低信用度顾客（其中大多数为低收入者）的住宅贷款，这种贷款比优惠贷款风险高。2007年末日本的住宅贷款为180万亿日元，占GDP的34.8%，而美国约为10.5万亿美元，占GDP（名目）的75.9%，美国住宅贷款在国内经济中占有重要地位。住宅贷款中次级贷款总额为1.3万亿～1.5万亿美元，但这并不意味着所有的次级贷款都会成为不良债权。2004年以后美国开始步入加息周期，次级贷款的违约率随之不断提高，这主要是由于次级贷款利率结构所致。与优惠贷款多为长期固定利率的结构不同，次级贷款在借款最初两年为固定利率（有优惠制度），之后便转为浮动利率。这使得最初通过放松贷款标准获得贷款的借款人，在优惠固定利率期间结束后，难以承受不断增加的还款负担，加之曾被奉为只涨不降的美国加利福尼亚等部分地区住宅价格急剧下滑，更加剧了次贷引发的违约问题的深化。而美国的住宅贷款实际上为非追索性贷款，即债务人在无法偿还贷款而以抵押权来处理住房时，即使抵押价值低于贷款残余金额，差额部分也不必偿还，因此，住宅价格暴跌使许多金融机构陷入经营困境。

此次次贷危机所带来的不仅仅是单纯的违约率上升、不动产抵押品增加等问题，它还招致了美国的银行以及储蓄贷款机构（S&L）不能如常开展融资、贷款及回收融资等住宅贷款业务。次级贷款链条的最初阶段，由非存款性金融机构的房贷经纪人来充当贷款中介或通过房产抵押银行进行贷款（个人住房抵押贷款，有时由银行等金融机构来进行），由于房产抵押银行不具备通过少额存款来筹措资金的手段，所以，就通过将个人住房抵押贷款转卖给其他投资银行的方式来回收资本金，然后再将其投入到下一个抵押贷款中（此举在零售银行贷款发放时也被使用）。这种向投资银行等金融机构出售的住宅贷款被证券化后，以往的形式逐渐开始变化，并被逐渐分解。

住宅抵押贷款证券被称为MBS，优惠贷款组成的MBS由“房利美”和“房地美”等公认官方机构提供信用担保，但次级贷款被证券化后，上述机构不再提供担保。

由次级贷款组成的MBS也不完全是信用程度低的债券。在证券化业务过程中MBS产品具备优胜劣汰的结构，最初也出现了很多信用程度较高的债券（AAA）。但是MBS之中的信用程度较低的部分被再次集中或一体化，以CDO的形式再次被证券化。为了形成信用评级高的债券，可以通过两次、三次甚至更多次组合过程。

在这个过程中，这种证券化业务被无限放大，主要由花旗银行等大型银行通过以下方式进行：首先，设立其有表外业务的结构性投资公司（SIV）等投资主体，使其持有MBS或是CDO这样的债券作为资产，再通过发行以短期MBS或CDO作为担保的商业票据用于筹措资金。由于欧洲金融机构也设立了SIV，所以欧洲地区问题也很严重。MBS和CDO都是中长期型的，而资产担保商业票据（ABCP）是短期的，以这样的期限结构来提高收益，使次级贷款的延期比例不断扩大，从而导致银行、投资银行甚至是房产抵押银行承受极大损失。尤其对银行而言，尽管证券化是分散信用风险、提高自有资本充足率的手段，但这次反而致使信用风险扩大，降低了自有资本充足比率。由于滥用信贷商品等金融衍生商品，单一险种保险公司也发生经营恶化问题。次贷危机所引发的混乱，不是住房贷款无法偿还这一现象所能解释的。这次危机还进一步影响到了优质级别贷款，招致其拖欠率上升，并降低了以此为抵押的MBS价格，加深了银行等金融机构的危机，也使购买住宅贷款及以MBS作为业务的政府性金融机构的经营受到影响。

此次次贷危机的责任不能简单地推给无偿还能力却需要贷款的借款人，而应归咎于那些贷款经纪人，因为是他们以无偿还能力的客户群为对象积极兜售次贷商品^[1]。此外，在证券化业务方面，过分实施了证券化的组合打包和销售，信用评级公司对不履行债务的预计也很欠缺，M