一 引言

以美国次贷危机为导火索的全球性金融危机爆发之后，国际金融市场的流动性开始急剧减少，金融机构如同多米诺骨牌，一张接着一张倒掉，实体经济也遭遇了百年不遇的大萧条。很快地，北欧的小国冰岛便爆发了主权债务危机。之后，匈牙利、拉脱维亚和罗马尼亚等国也相继发生主权债务危机。从2009年底的迪拜危机开始，到至今阴霾未散的以“欧猪五国”为代表的欧洲国家主权债务危机，国家违约的风险似乎已经超过了金融机构破产的风险，对全球经济的复苏和国际金融市场的稳定构成了威胁。

二 主权债务危机：文献综述

（一）主权债务危机的历史

Chandrasekhar（2010）指出，人们一般认为，政府的信誉要高于企业，因为企业可能会破产，但国家是很难破产的，国家有能力动员各种资源来偿还其债务。但是，如果是企业或个人违约，债权人可以将之诉诸法庭，而国家违约之后，有什么机制能迫使国家履行偿债义务呢？在古代历史上，政府违约的例子举不胜举。即使到了近代和现代，也仍然有大量的政府违约事件。Borensztein和Panizza（2008）指出，从1824年到2004年共出现过257次主权债务违约。其中，拉丁美洲国家有126次政府违约，非洲国家有63次违约，亚洲国家的违约率最低。

著名经济学家Rogoff和Reinhart（2008）认为，金融危机之后总是伴随着财政赤字和政府债务的增加，主权债务风险将大大提高。但是，Rogoff在这篇文章中错误地把美国称为“违约处女”，即从未出现违约的少数几个国家。事实上，美国在过去的历史上不止一次违约。比如，大萧条期间，美国曾把黄金价格从一盎司20美元调至35美元，使美元大幅贬值；1973年尼克松突然宣布美元和黄金脱钩，也是一次昭然违约。

Cottarelli和Schaechter（2010）认为，较高的公共债务不仅归咎于金融危机，也是因过去几十年里脆弱的财政政策所致。债务水平在困难时期逐步上升，却没有在繁荣时期下降。在老龄化社会中，医疗保障和养老金支出的不断增加正在对公共财政施加更多的压力，先进经济体债务对GDP占比自1974年以来持续上升，未来的挑战会更加严峻。这就要求我们实施中长期的财政改革，而不是短期内的财政紧缩，以保证今后几十年里债务状况将得到逐步且持续的改善。Ostry等（2010）认为，负债最重的经济体正在接近一个“债务限额”，超过该限额，它们的财政状况可能会变得不可持续。为了恢复财政可持续性，需要根本性地突破财政调整的常规模式。理论和经验表明，资本市场准入或市场对财政风险预期的突然改变，会使一国的财政债务限额存在不确定性，因此一国应该保持足够大的财政回旋空间。Cottarelli等（2010）认为，目前债务重组的风险被严重高估，财政紧张的先进国家所面临的挑战主要源自其巨额的基本赤字。因为先进国家在危机开始时的公共债务期限较长，其债务偿还压力仍然相对有限。财政可持续性可在中期改革中予以解决，因此这些先进经济体不大可能会发生债务违约。

（二）历史上三次较为严重的主权债务危机

20世纪80年代的拉美债务危机、1998年的俄罗斯债务危机和2001年的阿根廷债务危机是20世纪下半叶以来，较为严重的三次主权债务危机。Chandrasekhar（2010）指出，发展中国家政府违约，往往爆发在国际信贷急剧膨胀之后。20世纪80年代，拉丁美洲爆发债务危机，就起源于向外国银行的大量借款。而外国银行突然增加对拉美国家的贷款，则是由于20世纪70年代石油冲击之后，巨额资金流入国际银行。发展中国家债务危机的爆发，一是借款规模过大，二是突然遇到了外部冲击。虽然拉美债务危机、俄罗斯债务危机与阿根廷债务危机在具体演变的路径上存在较大的差异，但总体而言，财政赤字和债务负担沉重，以及由于外部冲击和经济基本面不佳导致的大量资本反转外流是引发这三次较为严重的主权债务危机最重要的因素。

（三）美国金融危机之后可能出现的主权债务危机

在过去10年中，发达国家普遍实行低利率政策，国际金融市场上充斥着大量资金。这些资金主要流向两个地方：对发达国家和发展中国家的私人贷款，以及对发达国家政府的贷款。正是这些变化，带来了新的主权债务危机。而这次主权债务危机，主要爆发在发达国家，甚至可能是核心国家。英国《经济学家》杂志2009年12月3日的一篇文章谈到，到2007年，G20中主要的发达国家，政府债务占GDP的