静观当前中国房地产持续升温，常常使人想起日本20世纪80年代的那场空前的房地产泡沫。那场泡沫以代表日元大幅度升值的“广场协议”签署年——1985年为起点，到泡沫巅峰的1991年为止，短短六年的时间内全国六大都市的商业地价竟上升了三倍多。当时整个日本房地产业需求旺盛，投机盛行，房地产价格持续走高。然而从20世纪90年代初泡沫经济破灭以来，日本全国大部分都市的房地产价格仍然持续下跌，造成银行大量不良资产。^[1]2003年3月，日本七家大型银行共核销了大约5.6万亿日元坏账，日经指数也跌入历史最低位的8000点内。泡沫经济的破灭，特别是房地产价格的持续下跌，造成大量坏账，引起金融危机，重创了日本经济。日本自泡沫经济破灭之后进入长期萧条期，十多年来经济增长始终徘徊在衰退与复苏的停滞状态之中，被经济学界称作“失去的十年”。

为避免我国经济重走日本当年之路，我们有必要分析日本20世纪那场房地产泡沫形成的原因、表现以及泡沫破灭的影响，探讨中国如何从日本的惨痛经历中吸取教训，为中国房地产业乃至经济发展提供借鉴。

一 20世纪80年代后半期日本房地产泡沫的出现及具体形成因素

所谓房地产泡沫是指房地产价格膨胀严重背离实际价格的经济现象。日本的房地产泡沫是与股价泡沫连在一起的资产价格泡沫，从而构成了20世纪80年代后期日本的总体泡沫经济。本文将1985年的“广场协议”作为那场泡沫经济的开端，将1989年年末日本股价、1991年地价开始大幅下跌作为泡沫经济的结束，期间的1987年是泡沫的顶点。

日本房地产泡沫直接表现为地价的上升（因为日本实行的是土地私有制）。其过程是：从用途上讲，由商业用地到住宅用地，再到其他用地；从地域上讲，先是东京都中心，而后扩展到东京都圈，进而扩展到大城市圈，最后是中小城市圈。这样一个波及过程经历了较长的时间，首先是地价的膨胀，其次是地价趋于稳定，最后是地价的急速下降。

根据上述路径，日本地价的上升实际上是1987年从东京都中心的商业用地开始的。1985年广场会议之后加速了这一过程。1986～1987年东京都中心的住宅地价格开始上升，同时波及东京都圈的商业地、住宅地。东京以外的地区，1987年大阪、名古屋的地价，1989年其他中小城市的地价都相继高腾。

进入1988年之后，东京都圈的地价首先开始走向平稳。随后，1990年大阪地区的地价也趋于平稳。到1991年，日本全国开始了大暴跌。^[2]这一过程见表1。

表1 日本市区地价指数

从表1可知，在1990年9月地价达到最高点，比1985年9月上升了两倍。但在这一过程中，各个地区地价变化是不平衡的，大城市变化最大。在大城市中升降最大的是大阪圈，其次是东京圈，再次是名古屋圈。^[3]

为了分析房地产泡沫在多大程度上背离了实际经济，日本经济企划厅利用“收益还原模型”计算出土地的理论价格。现实价格如果和理论价格基本相符，或围绕理论价格上下波动应该视为正常现象，即使短期有较大的波动也属于正常。问题是，日本的现实地价在1980年代末和1990年代初，长时期远远高于理论价格。据计算，东京都的现实地价与理论地价之比，如果将1983年设定为1：1，那么1985年即为0.9：1，1986年为0.95：1，1987年为1.5：1，1988年为1.99：1，1989年为1.86：1，1990年为1.87：1，1991年为2.22：1，1992年为1.65：1。用同样方法计算出大阪市的上述比例是：1985年为0.93：1，1986年为0.9：1，1987年为0.85：1，1988年为1.01：1，1989年为1.3：1，1990年为1.85：1，1991年为2.29：1，1992年为1.6：1。^[4]现实地价长期大幅高于理论地价的现象从计量上说明了房地产泡沫的存在。

日本的房地产泡沫是与股市泡沫同时存在的，两者互相影响、互相推动，共同构成了资产泡沫，促成了日本20世纪80年代后半期泡沫经济的形成。

从表2可看出，地价和股价总额的增量是相辅相成、几乎同步膨胀的。在1986、1987、1989年的三年中资产总额增量都超过了国民生产总值。值得注意的是，1987年地价总额的增量与国民生产总值之比竟然为1.19：1，即仅仅土地价格增加额就比GNP多很多。这足以说明日本的房地产泡沫已经达到了总体国民经济的规模。

表2 日本资产余额的增量同GNP的比较

在日本泡沫经济形成和发展的过程中，以下几个因素成为推波助澜的微观原因。

1.人们相信土地价格只升不降的神话，争相购置房地产

日本总理府