由2007年美国次贷危机引发的国际金融危机，是自大萧条以来最为严重的金融危机。为缓解危机对金融市场和实体经济的冲击，以美联储为代表的各主要央行推出大量以“信贷宽松”或“数量宽松”为特点的“非常规”货币政策，对危机中受损的常规货币政策传导渠道进行弥补，对货币政策工具进行了大胆的创新，加强了各国央行的合作力度，有效缓解了危机带来的负面冲击，对于促进经济复苏发挥了积极作用。

随着全球经济逐步进入复苏轨道，各国央行如何使其非常规货币政策实现退出成为全球关注的焦点。在这一关键时期，系统研究发达国家央行在本次危机中采取的主要货币政策工具及操作思路，并对其效果和可能的退出路径进行探讨，对于我国货币政策工具创新、相关政策的制定以及相关政策的退出具有重要的借鉴意义。鉴于本次全球金融危机由美国次贷危机引发，美联储采用的货币政策工具时间最早、种类最全、规模最大，从而最具代表性，因此，本文将集中研究美联储的货币政策工具的特点、效果、退出机制，并总结对我国的启示。

一 美联储非常规货币政策的分类和阶段分布

（一）什么是非常规货币政策

通常认为，美联储在应对危机的过程中采用了非常规的货币政策，但事实上究竟什么是非常规货币政策在概念上是模糊不清的。对非常规货币政策^[1]（Unconventional Policies）进行定义实质上同时涉及对常规货币政策（Conventional Policies）的定义，两者是一个问题的两个方面，一般有以下两种看法。

狭义的看法。通常情况下，在短期利率为正并且高于有效利率下限^[2]（Effective Lower Bound）的情况下，中央银行承担有限的信用风险和期限风险，通过运用货币政策工具（央行的资产）来调整商业银行的储备（央行的负债）和相应的短期市场利率。因此，所有在短期利率高于有效利率下限的情况下中央银行的行为都可以称为常规货币政策，反之，则为非常规货币政策。这意味着是否达到有效利率下限是衡量是否非常规货币政策的充分必要条件，即非常规货币政策特指零利率下的货币政策。中国人民银行货币政策委员会认为这种观点背后的理论基础是泰勒规则。^[3]

广义的看法。某种措施或工具如果导致银行的储备超过达到短期有效利率下限所需要的储备水平，或者扩展了参与者的范围，或者使中央银行的资产规模和结构或风险水平超过了通常的水平，这些都称为非常规政策，也就是说，只要是在非常规状态（危机状态）中使用而不在正常状态下使用的货币政策就是非常规货币政策。这意味着：一是非常规措施在政策利率处于下限之上的时候也可能被实施。二是非常规措施是缓解极端情况的临时性措施，虽然可能持续很长时间。三是某种工具是常规还是非常规取决于是否会引起银行资产负债表数值或银行储备的超常增长，而达到有效利率下限是充分条件而非必要条件。四是一个央行的非常规措施可能对另一个央行而言是常规措施，不同央行的非常规措施的范围不一样，关键在于不同央行在日常操作中的数量和风险承受能力不同。

本文认为，持狭义看法的人以是否达到有效利率下限来区别常规和非常规，本质上是相信市场机制的有效性，认为在没有达到有效利率下限之前市场机制总是有效的，采用的政策也是常规政策。持广义看法的人认为金融危机一旦发生，金融系统传导货币政策的机能会受损，即使没有达到有效利率下限，也应该立即采取非常规措施，避免危机的蔓延，如果等到利率降低到下限才采取措施的话，可能已经太晚了。

鉴于本次危机中的实际情况，美联储在采取“零利率”政策之前甚至在进入降息周期之前就已经开始使用很多创新性的货币政策工具，从美联储官员的讲话中也可以明显看出，美联储认为在达到零利率之前采取的多种流动性工具都属于非常规货币政策的范畴。因此本文采用广义的非常规货币政策工具概念。事实上，有些非常规政策作用于总量，有些非常规政策作用于结构，因此还可以继续将其分类为定量宽松和信贷宽松。

（二）信用宽松与量化宽松

信贷宽松或信用宽松（Credit Easing，CE）政策，也有人将其称为定性宽松^[4]。此类政策改变了中央资产负债表上的资产结构，但不一定改变规模，有时意味着承受更多的信用风险和期限风险，实质是一种风险非常规，其政策背景是部分市场机能失灵，