一 引言

薪酬是劳动经济学研究的核心内容；经理人市场是劳动力市场的重要组成部分。中国经济转型的浪潮促进了劳动力市场的发育，而经理人市场也随着竞争激烈程度的增加而逐渐形成。从国有企业改制到民营经济的繁荣，中国经济的高速增长和市场化进程的深入带来了企业治理结构的逐步改善。与此同时，高额的报酬水平和较快的增长速度，使高管薪酬成为社会热议的话题，千万年薪与零年薪并存的现象背后，暴露出管理层权力过大、薪酬与绩效挂钩随意性太强的问题。

高管薪酬对企业绩效的敏感度，是反映企业治理结构的关键要素，也是高管薪酬激励的主要手段。Murphy（1999）指出，企业绩效之所以对薪酬的设定起作用，是因为要解决委托代理问题就必须将高管薪酬与企业绩效挂钩，由此形成一揽子薪酬激励计划。自从现代企业制度建立以来，大量文献探讨了发达国家的高管薪酬与企业绩效的关系；近年来，越来越多的研究从制度环境的特殊性入手，研究新兴市场国家高管薪酬—绩效敏感度的特征。

虽然已有大量实证研究估算出了薪酬绩效敏感度的大小，但薪酬与绩效的关联并非固定的常数，而是随具体条件发生变化的。企业亏损与盈利时，高管薪酬对企业绩效的挂钩程度可能各不相同，随着企业绩效的提升与下降，高管薪酬的增减幅度也会发生变化。事实上，在市场上处于不同竞争地位的企业，高管薪酬设计也表现出不同的特点。国有性质更强、垄断地位更高的企业，高管薪酬对企业绩效的关联程度往往更不稳定。

围绕高管薪酬对企业绩效的挂钩程度，本文的组织如下：第二部分沿着这样的思路，即薪酬绩效敏感度的存在性、动态特征以及该特征的成因，综述现有的研究成果，提出薪酬绩效敏感度的不对称性和粘性特征与企业的控股类型和垄断程度有关；第三部分对数据、变量和模型进行说明；第四部分进行实证分析，首先估计正负绩效对高管薪酬的不同影响，然后估计绩效上升和下降对高管薪酬的不同作用，进而，对国有企业、保护性行业进行检验，探索不对称性和粘性产生的原因；最后是对全文的总结和进一步的讨论。

二 文献综述

（一）高管薪酬对企业绩效的敏感度

薪酬对高管的激励是通过将薪酬与企业绩效指标挂钩实现的。关于薪酬绩效敏感度，已有大量的理论探讨和实证研究，早期的研究认为我国的高管薪酬还没有与企业绩效建立统计上显著的联系（魏刚，2000；杨汉明，2004）；但随后大多数研究都得出了高管薪酬与企业绩效具有正相关关系的结论（Agrawal et al，1991；Lewellen et al，1992；Kato et al，2004；杜胜利等，2005；李江波等，2009）。进一步聚焦我国经理人市场高管薪酬制度的变迁，辛清泉等（2009）、陈震等（2011）发现市场化进程增强了国有企业薪酬绩效的挂钩程度，推动了公司治理结构的动态改善。

（二）薪酬绩效敏感度的动态特征

薪酬与绩效的挂钩程度不是固定的常数，而是因绩效区间的不同而有所差异的。Canarella & Nourayi（2008）用594家美国公司1997～2002年的数据分段估计了薪酬绩效敏感度的斜率，得到薪酬对正负绩效反应的不对称性特征。该研究表明，高管薪酬与股票收益率之间呈现凸形关系，与财务绩效之间呈现凹形关系；即糟糕的股票收益率将使CEO遭受严厉处罚，优异的市场回报率只带来平平的奖励；正的财务绩效给CEO带来丰厚的回报，负的财务绩效也不至于使CEO遭到惩罚。

从动态视角考察薪酬绩效的不对称性，就会发现绩效增加和减少时，薪酬对绩效的挂钩程度是不同的。Jackson et al（2008）发现高管薪酬随企业绩效的调整存在粘性特征——企业绩效下降时高管薪酬的边际减少量小于企业绩效提升时薪酬的边际增长量。Gaver & Gaver（1998）的研究表明，美国上市公司高管薪酬存在粘性特征，企业绩效提升时CEO获得了高额的奖金，而绩效下滑时却没有受到任何惩罚。

方军雄（2009）分析了2001～2007年上市公司的数据，证实了高管薪酬粘性的存在；民营企业高管薪酬粘性较小，地方控股的国有企业薪酬粘性较大，治理结构的改善，如董事会独立性的提高等，有助于降低薪酬粘性。洪峰（2010）、高文亮等（2011）认为薪酬粘性的大小与管理层权力有关，无论是薪酬水平还是薪酬粘性，管理层权力型企业都显著高于非管理层权力型企业。

（三）企业类型与薪酬绩效敏感度

控股类型、企业规模对薪酬