一 前言

上市公司的信息披露对于资本市场的有效运作和健康发展具有重要意义。一方面，对公司来讲，高透明度的信息披露能够减少公司与外部投资者的信息不对称，使潜在投资者更愿意投资于公司，从而增强股票的流动性，降低股权融资成本，提高公司价值；另一方面，对投资者来讲，良好的信息披露也是保护投资者权益的重要手段。良好的信息披露能够使投资者了解公司真实的经营状况，从而做出有利于自己的投资决策，同时也是防止证券欺诈、内幕交易等违规行为的有效措施。

一个良好的公司信息披露模式就是鼓励公司披露更多的有关公司的信息，包括其运作及经营状况、面临的风险状况、财务状况等信息资料，并且确保所披露信息的真实性、及时性和准确性。公司信息披露质量的高低和很多因素相关，根据已有的研究成果，这些因素包括公司外部因素和内部因素等。其中公司外部因素包括公司所处行业的竞争水平，公司所处地区的市场化程度、法律法规完善程度和监督环境等。公司内部因素包括公司股权结构、董事会特征及运作效率、高管薪酬水平、公司规模以及财务状况，等等。

本文重点考察公司的股权结构对公司信息披露的影响。之所以从这一角度来研究问题，一是因为股权结构是公司治理的基础，其对于公司的信息披露质量高低的影响也就相当重要。二是因为专门研究股权结构对公司信息披露的相关成果还不多，大多数的研究是把股权结构和其他因素结合来研究公司信息披露问题或者仅将其作为一个控制变量来研究其与信息披露的关系，而且得出的结论也不一致。这其中既有研究方法的问题，也有衡量指标等方面的问题。三是衡量信息披露质量的标准问题，无论在学术界还是实务界，虽然都已经有了一些学术成果，但是各有优点和缺陷，因此有用新的指标来衡量公司信息披露质量高低的必要性。因此，本文对公司股权结构对公司信息披露影响进行研究分析，就具有一定的理论和现实意义。

二 研究综述和理论假设

研究股权结构与信息披露关系问题最普遍的角度是研究第一大股东（或控股股东）或其他大股东的控股比例对公司信息披露影响的问题。研究这一问题所应用的最普遍的理论就是代理理论和剥夺理论。Jensen和Mecking（1976）和La porta et al.（1999）分别率先对代理问题（股东和经理之间的代理问题）和剥夺问题（大股东和小股东之间的代理问题）进行了详细描述。以后关于这一问题的研究基本上都是在这一框架下进行的。

代理理论认为股权越分散，经营者侵犯投资者利益的可能性越大（Fama和French，1983）。一个主要的原因就是股权越分散，单个股东为保护其利益的行动越困难（成本越高），其获取的利益越小，因而其对经理层的监督就越少。Sheleifer和Vishny（1986）的模型表明，大股东具有限制管理层牺牲股东利益、谋取自身利益行为的经济激励及能力，可以更有效地监督经理层的行为，降低代理成本。因此，从这个角度来讲，第一大股东（或者前几大股东）持股比例越高，股东对经营者的监督越有效，代理成本也就越小，公司相应地也就倾向于自愿披露更多的信息。

剥夺理论则认为，集中的所有权结构虽然提高了大股东监督公司管理层的动机和能力，降低了大股东和经理人之间的代理成本，但是由于大股东和小股东的利益并非完全一致，因而大股东具备侵害小股东利益的能力和动机。因此，如果存在一股独大的现象，则控股股东很可能利用盈余管理做出侵害中小股东及其他利益相关者的行为。相应地，公司的信息披露决策和行为必然会发生变化。因此，从这一角度来讲，第一大股东（或者前几大股东）持股比例越高，大股东对小股东利益的侵占就越严重，公司相应地也就会尽量控制信息的披露，降低公司的透明度，情况严重的公司还会向外部投资者报告虚假的会计信息。

还有一种观点是综合了上述两种观点，该观点认为，大股东对公司的控制会对公司价值产生两种截然不同的效应，即利益趋同效应和利益侵占效应。Shleifer和Vishny（1997）指出，大股东控制是产生利益趋同效应还是利益侵占效应，取决于大股东的现金流所有权比例与所有权、控制权的分离程度。当大股东持股比例较低时，大股东有更强力的动机进行利益侵占，公司相应地也就会降低公司信息披露的质量；当大股东持股比例较高时，大股