期货市场是现代商品经济和市场经济发展的高级组织形式。择机引入期货市场工具，寻求以制度化手段建设与完善能源资源市场机制，对于保障我国经济运行和民生质量，既具有内在必然的方向性，更是在国际贸易开放环境下寻求国内经济动态平衡的科学决策方法，是保持可持续发展的必由之路。

大量理论研究表明，期货市场具有“价格发现”与“套期保值”两大基本功能。相关制度体系的设计与完善，使期货市场作为一种金融定价工具和高效市场组织形式，已极为接近完全竞争型市场。尽管理论界目前尚无关于“期货市场价格发现功能实证检验”的公准理论模型，但在国际能源市场实践中，人们一直遵循“期货合约价格是未来时点的即期现货价格的无偏估计”的基本原则，以期货市场价格作为现货市场的定价基准。

随着全球化的逐渐深入，我国能源供应对国际市场的依赖逐渐加重，国际能源市场风险逐渐暴露，我国应“择机”引入期货市场等先进市场管理工具，以应对市场化改革及经济运行中的价格风险，提高我国能源安全的保障能力。

一 能源期货市场理论

（一）关于期货合约定价原理的理论探源与争鸣

一般认为，期货交易是一种集中交易标准化远期合约的交易形式，即“交易双方在期货交易所通过买卖期货合约并根据合约规定的条款约定在未来某一特定时间和地点，以某一特定价格买卖某一特定数量和质量的商品交易行为”。期货交易的最终目的并非商品所有权的转移，而是着眼于有效回避现货价格风险。

政策层面与实践层面普遍存在着“期货市场是否具有有效性以及如何均衡地影响现货市场价格”的理论需求。与此相应，国内和国际理论界在期货市场定价领域，研究深入，著述丰富。主要集中在三个领域：商品期货价格来源及定价理论模型；古典经济学理论的相关思考；以及某一期货市场的有效性或具体交易合约品种的跨期（或跨市）期现协整关系实证研究等。尤其在商品期货合约的价值来源及定价方法等研究领域，争鸣激烈。

与实物交易不同，商品期货市场买卖的标的是基于现货实物商品的期货合约。而商品期货合约的定价，即期货价格的理论构成，长期为理论界所关注。在古典期货价格理论中，商品期货以保证金交易方式完成实物商品的最后交割。交割的存在使得期货价格必然以现货商品的价值为基础，交割成为期现货市场联系的纽带。关于商品期货价格的构成，散见于A.马歇尔、J.M.凯恩斯、J.R.希克斯、H.沃金和保罗·A.萨缪尔森等经济学大师的著作中。

随着期货市场理论的发展和完善，关于期货价格构成的认识也逐渐统一。一般认为，若期货市场为无恶意炒作和信息误导的“正常市场”，则商品期货合约价格由以下四个部分组成（参见表8-1）。

表8-1 商品期货合约价格构成及价值来源

在远期和期货合约定价方法方面，金融理论界更是众说纷纭。

由于远期和期货合约都是规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约，在进行定价方法分类初期，研究者将二者合并研究。

一般认为，远期和期货合约的定价方法主要分为“持有成本假说”和“风险溢价假说”两个流派。

第一，“持有成本假说”流派（The Cost-of-Carry Hypothesis）认为：期货价格与现货价格的差即“持有成本”，后者由融资利息、仓储费用和便利收益（convenience yield）三部分组成。由于融资利息和仓储费用可视作确定参数，则“持有成本假说”流派的研究多围绕“便利收益”展开。“持有成本假说”流派主要传承了Kaldor（1939）、Working（1949）和Telser（1958）等的研究框架和成果。

第二，“风险溢价假说”流派（The Risk Premium Hypothesis）则认为：期货价格等于现货价格的预期值加上“风险溢价”。相应的，其后续研究多以“风险溢价”为核心。Houthakker（1968）和Dusak（1973）率先提出了“风险溢价假说”。“风险溢价假说”从投机者的角度分析期货价格，将期货看做与股票一样的风险资产，从而将股票投资中通用的“风险—收益法”应用于远期和期货合约定价方面。

但几十年来，对于“期货价格是否能够预测未来以及是否包含风险溢价”，仍是众说纷纭，存在分歧。^[1]

由于期货合约本质上是现货持有者在对未来价格预期基础上的一种“保险”方式。^[2]套期保值者愿意为“分摊风险”而付费，作为交易对手的投机者则要求“风险