一 金融债券发行的规模与结构

2005年，中国金融债券发行呈现出如下特点：一是发行总量大幅增加；二是除了商业银行次级债券外，其一般性金融债券也开始发行；三是债券发行的平均期限大幅提高；四是虽然金融债券发行的平均期限有所提高，但受市场环境和政策因素的影响，其可比发行利率却显著下降。

（一）金融债券的规模与品种结构

从总量上看，2005年由各类发行体发行的全部债券总量达到43791.3亿元，^[1]较2004年的27893.8亿元大幅增加15897.5亿元，增长56.99%。如此大规模的增幅，主要与央行票据的超额贡献有关，央行票据发行量较2004年增加了12301.5亿元，占全部债券总量增加额的77.3%；虽然占比仍然较大，但较2004年的106.41%而言，比重还是有相当大幅度的下降。这说明中国债券市场总量增加的来源结构发生了重要变化，在某种意义上，或许预示着中国债券市场发展质的飞跃的开始。

全年金融债券累计发行7117亿元，同比增加1994亿元，增长38.92%。金融债券发行量连续两年大幅增长，主要原因有三：一是商业银行次级债券。自2004年9月商业银行为补充附属资本开始发行次级债券后，当年发行量就高达748.8亿元，2005年又有766.3亿元次级债券发行；二是商业银行一般性金融债。根据中国人民银行2005年5月11日发布的《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》，当年包括浦东发展银行在内，有几家银行发行了总额共270亿元的一般性金融债；三是中国农业发展银行发行的政策性金融债大幅增加，由2004年的408亿元大幅增至2005年的2001.7亿元——在我们看来，这与该行经营策略的转变有直接关系，因此预计这种大规模发行的趋势将会持续下去。

表9-1 中国金融债券发行总量与分类统计

至2005年12月31日，在银行间市场面值6.61万亿元债券中，有66只国债，166只金融债券，67只企业债券，92只中央银行票据，74只短期融资券以及2只资产支持证券和2只外国债券，合计为469只^[2]。以国债的存量最多，为2.31万亿，占比34.9%，央行票据次之，为2.19万亿，占比33.1%，排名第三的为金融债券，总量1.96万亿，占比29.6%，短期融资券排名第四，为1381亿元，占比2.1%，其他类债券排名依次为企业债券、资产支持证券和外国债券（参见图9-1）。

图9-1 2005年底银行间市场债券存量结构

表9-2 截至2005年底未到期金融债券品种分布

（二）金融债券的期限结构

1.金融债券发行的期限结构

中国的债券发行期限以短期品种为主，中长期债券所占的比重较小。2005年共发行债券41791.33亿元，其中，1年期以下的债券规模最大，为28190.74亿元，占比67.5%；10年以上的债券2248.3亿元，在全部发行量中占比仅为5.4%。

与此不同的是，中国的金融债券发行在期限分布上却相对均衡。2005年共发行金融债券7117亿元，其中，1年期以下的规模为1429亿元，占比20.1%；1～3年的金融债1301.7亿元，占比18.3%；3～5年的金融债1300亿元，占比18.3%；5年以上的国债为3086.3亿元，占比43.4%，其中，10年以上的金融债1370亿元，在全部金融债券发行总量中占比19.2%，比国债的13.6%还要高出5.6个百分点，显示出金融机构对长期负债的较强的需求。（参见图9-2）从资产与负债期限匹配的角度，这是值得鼓励的，尤其是对于商业银行，因其期限错配问题较为严重，迫切需要予以改善。

2.加权平均期限与加权平均派息率

按发行量加权的平均期限和派息率有助于说明债券发行的总体期限和利率水平。2005年，国开行政策性金融债发行的加权平均期限分别为10.06年，比2004年显著高于4.68年。在期限增加的同时，派息率整体仅有微小上升，其加权平均派息率由2004年的3.08%增至2005年的3.25%；虽然绝对收益率增加了，但考虑到期限大幅增加这一事实，其可比发行利率仍然有较大幅度下降。上述情况与2004年恰好相反，反映出2005年债券市场利率大幅下降，以及投资者对债市积极乐观、持有长期债券的偏好大大增强的实际情况。

图9-2 2005年金融债券发行的期限结构分布

就期限结构而言，若按1年以下（不含1年）为短期债券，1～10年（含1年不含10年）为中期债券，10年以上（含10年）为长期债券划分，则国开行政策性金融债的期限分布情况如表9-3所示。由表中数据可知，2005年长期品种的比例较上年有大幅度上升；综合比较近年来的发行情况，可以发现国开行金融债券中、长期品种所占的比重一直较大，并且有逐年增加的趋势，说明其对长期资