一 房价飙升：影响中国货币政策稳定性的重要因素

2009年的中国房地产价格飙升已经影响到了中国货币政策的稳定性。

事实上，这一苗头从美国次贷危机爆发后就已经显露出来。2009年1月12日的美国《时代周刊》曾写道：“认为中国GDP还要增长太天真了，中国已经经济衰退，而且也许已经还要恶化。”时隔一年，中国经济从各项产业调整振兴规划到四万亿元投资计划，从家电下乡、汽车购置税减免到购房优惠政策的出台，一系列超常规手法，扭转了危机爆发后中国经济逐渐下滑的运行轨迹。不仅如此，2009年中国股市亦“牛”相尽显，引领全球股市绝地反击。再加上，第四季度中国GDP增长以10.8%报收，中国没有丝毫悬念地完成了全年的“保8”任务。在此一年当中，中国绝大多数地区的房价更是坐上了火箭，毫不停滞地蹿升至历史的最高点，一线城市的房价涨幅普遍超过了60%：北京和上海的房价涨幅在70%～80%；而在深圳，这一价格更是达到了90%。2010年1月12日，中国央行一改全球金融危机后“适度从宽”的货币政策走向，首次宣布上调存款准备金率。就此，业内普遍预期，此次上调存款准备金将冻结资金近3000亿元。而美国媒体CNN对此的评论是：中国央行此举旨在向市场释放银根紧缩与抑制流动性的信号，这被看做中国经济已经进入复苏轨道的迹象，是政府考虑退出对市场干预的表示，而准备金率的提高正是中国央行预期经济有可能过热而出台的举措。上述一系列信息似乎都在预示着一个事实，即中国经济太火了。但果真是如此吗？

回顾2009年的中国经济，多数人会认为，中国房地产市场在该年度会有如此强劲的复苏和反弹是出人意料的，但更让人难以想到的是中国房地产市场会出现如此火爆的场景——量、价都远远超出历史最高水平。不仅如此，最令人费解的是，2009年10月31日，为保持中国宏观经济政策的连续性、稳定性，中国人民银行行长表示将继续实施适度宽松的货币政策。适度宽松政策执行时隔不到一年，央行便动用了极端的紧缩性货币政策工具——即19个月来首次上调存款准备金率。货币政策随房价变动如此“南辕北辙”地变化，中国经济到底发生了什么？是有如《时代周刊》曾经预测的那么糟，还是像CNN预期得的那样乐观呢？如何对2009年的中国货币供求和房地产市场作出一个合理阐释呢？我们知道，如果不能解释2009年，也就很难预测2010年。

中国房地产市场环境的剧烈变化，从2009年货币政策“风向标”转变之时便已在笔者预料之中。这里需要铺垫的是，笔者从世界经济史视角来考察近年来人民币汇率升值过程发现，在本币升值过程中，货币政策应保持在紧缩通道中运行，这是二战以后“后发经济体”取得最终成功所遵循的不二法门。为避免重蹈日本自“广场协议”之覆辙，自东南亚金融危机后，中国央行一直保持着稳健中兼顾适度从紧的货币政策理念（参见图1）。但是，2008年8月金融危机爆发后，银根从紧的货币政策理念开始出现动摇，2008年10月以后出现异动（参见图1）。2009年3月18日，随着《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》的出台，央行的金融调控发生了180度逆转。这种变化，一方面说明突如其来的全球金融危机对中国经济的潜在威胁，迫使中国央行打乱了较长一段时期以来一贯奉行的适度从紧的币政步骤，而另一方面亦说明，权益阶段中，适度宽松货币政策下增长中的中国经济，必然要面临比以往更加棘手的烦恼。如果处理失当，“桀骜不驯”的中国经济将极有可能误入歧途。而中国的房地产市场，正是在这样的货币政策下给中国经济倍增烦恼的一个因素。

图1 存款准备金率历次调整一览

2009年，政府从宏观调控出发稳定股市，其结果是，沪指从2008年11月的1668点，一度攀升到接近3500点。这意味着，中国的流通市值增加了4万亿元。此举的结果一如1919～1929年美国股票市场交易量激增后的结果，^[1]增加了对货币的交易性需求，2009年的财政赤字占GDP的比重接近3%。这是1998年东南亚金融危机后，中国财政刺激经济力度的大约3倍。另外，2009年M2接近30%的增长，M1的增幅则超过了30%。而通常的货币供应量的增长，大体应等于GDP增长幅度与CPI增长幅度之和。由此可见，2009年货币扩张力度，基本上是瞄准让经济增长向11%以上的方向发力的，而贷款增长力度则是向着16%的方向拉动。尽管，存在着中