中国经济长期持续的高投资现象一直为人所诟病。自1978年以来，反映经济中投资水平的指标——资本形成率（GDP使用中投资所占的份额）一直处于40%左右的高水平，而且，与1978年的38%强相比，2004年已经达到近44%。与此同时，经济增长及其波动显然同投资率的水平及其波动有着密切的关系。从图1可以看到，不仅在20世纪80年代GDP增长率与投资率亦步亦趋，而且，在90年代的经济周期中，两者的关系还明显加强了。从2001年开始的本轮经济波动中，投资增长率上升乃至投资率的高启更是受到广泛关注。

图1 中国GDP增长率（左纵轴）和投资率（右纵轴）

应当说，经济的局部过热归咎于投资的过快增长。因此，通过压缩某一时段、某一地区和某一行业的投资来控制物价并稳定经济增长，是宏观调控的正途。然而，需要引起注意的是，在短时期内希冀用国内需求的另一个主要构成——消费来替代投资的重要地位似乎难以做到。改革开放以来的经历告诉我们，在中国国内需求的两大主要构成因素中，消费需求相对稳定，其占GDP的比重自1978年以来甚至呈现出缓慢下降的态势。对于低消费率和高投资率现象，尽管理论界始终没有停止过讨论，并开过多种“药方”，宏观调控当局也始终没有放弃控制投资率和提高消费率的努力，但是，消费相对减少和投资相对上升的格局并未发生根本性的改变。这种状况表明，对于长期存在的高投资问题，我们并不能简单地将其归结为由各种不合理因素导致的“过热”，而是要探讨其之所以长期存在的经济机制。

一 中国经济长期处于失衡状态：高投资率和更加高的储蓄率

对于长期持续的高投资现象，我们首先需要回答这样一个问题：高投资本身是否造成了经济失衡？如果对这个问题的回答是肯定的，那么，解决问题的方案就非常简单了——降低投资率。但是，如果答案是否定的，则需要回答第二个问题：导致出现长期高投资现象的基本经济机制是什么？

就第一个问题而言，我们可以从国民收入恒等式予以说明。首先看封闭经济的情况，此时，按照支出法统计，产出可以被简单地分解为消费和投资两大类，或者等价地变成储蓄与投资之间的等式：

Y=C+I

S=I

在封闭经济中，经济是否失衡需要看储蓄与投资的关系：如果投资大于储蓄，则这样的投资将得不到实际资源的支撑，经济将因此面临通货膨胀的威胁；反之，如果投资小于储蓄，则实际资源将得不到充分利用，经济将因此面临通货紧缩的威胁。由于经济在运行过程中受到各种外部和内部冲击的影响，储蓄和投资不可能时时刻刻都相等。例如，在经济景气上升阶段，投资可能会大于储蓄，而在经济景气下行阶段，储蓄可能大于投资。这种储蓄和投资的交替变化既可能反映了经济的周期性失衡，也可能是经济向均衡状态自然变化的结果，这取决于导致经济周期性波动的因素^[1]。然而，如果投资长期小于或者大于储蓄，我们可以毫无疑问地判断：经济处于失衡状态。

在开放经济中，产出不仅可以用于国内需求（消费和投资），也可以用于国外需求（净出口），而等价的一个表示法就是国内储蓄与投资之差等于国外需求：

Y=C+I+（X-M）

S-I=X-M

这里，需要将经济失衡的现象分为内部失衡和外部失衡两类：内部失衡即指储蓄和投资的不相等，更准确地说，是储蓄和投资的长期不相等；相应的，外部失衡则是指出口和进口的长期不相等。在开放经济条件下，内部失衡和外部失衡具有比较复杂的关系，归结起来有两种可能性：第一，内部失衡引发了外部失衡，例如，由于国内消费需求不足（导致储蓄率过高）和（或）国内投资需求不足，过剩的国内产出需要由国外需求，即净出口来得以消化；第二，外部失衡引发了内部失衡，由于净出口的规模在很大程度上取决于本、外币间的汇率，如果因汇率受到管制或者其他因素而导致本币币值被高估或低估，则净出口乃至储蓄和投资的关系都会受到扭曲。

图2 中国的储蓄率、投资率（左纵轴）和净出口率（右纵轴）

就中国的情况看（参见图2），一个明显的事实是：中国经济处于内部失衡和外部失衡的状态。内部失衡表现在投资率长期小于储蓄率：自1990年以来，除了1993年以外，所有年份的投资率都小于储蓄率。这种状况意味着“高投资”尚未高到可以吸收更高的储蓄的地步。进一步看，如果说投资导致了经济失衡，那也是因为