一 人民币升值压力来自何处

人民币升值舆论分别来自内外两方面的压力，强势美元政策的调整是人民币升值的主要外部压力，而人民币实际均衡汇率在中长期内的升值趋势则是人民币名义汇率升值的内部压力。

1.外部压力成因

1995～2002年，美国对外保持了强势美元政策，美元经过贸易比重加权的名义有效汇率升值27%，剔除价格因素影响后的实际有效汇率升值34%。强势美元政策虽然促进了同时期美国的经济增长，但也给美国经济带来了巨大的负面影响。根据美国国际经济研究所Bergsten的观点，美元升值1个百分点会带来100亿美元的经常项目逆差，持续的美元升值最终造成了每年超过5000亿美元的经常项目逆差（相当于美国全年GDP的5%）。^[1]过去5年中，有4年的经常项目赤字/GDP比率每年上升接近1个百分点。经常项目赤字的不断积累使得美国目前的净国际投资头寸达到了3万亿美元，而且每年以20%的速度增长。为了对经常项目赤字和资本出口融资，美国每年需要引进1万亿美元。

在巨额贸易赤字的压力下，布什政府实际上已经放弃了前任的强势美元政策。2002年以来，美元开始走向贬值。截至2003年6月，经过贸易比重加权的美元累计贬值10%～20%，但是，这尚不足以将美元调整到可维持的经常项目赤字水平。美国国际经济研究所认为美元的贸易加权汇率还需要再贬值10%～20%。然而，如何才能促成美元的持续贬值呢？

根据美联储采用的贸易加权美元指数，对美元币值的影响程度最大的是美国贸易伙伴国的货币，依次为加拿大元、欧元、日元、墨西哥比索和人民币。加拿大和美国唇齿相依，墨西哥既是美国的近邻，又是稳定拉美金融局势的关键。因此，未来汇率走势集中体现在美元、欧元、日元和人民币的博弈上。在2002～2003年初的美元贬值过程中，美元相对欧元贬值幅度很大，但是对日元贬值幅度很小。当前水平上的美元兑欧元比价可能已经高估了欧元，出于欧盟的贸易保护主义压力和双边政治关系的考虑，欧元继续贬值几乎不可能。在美元贬值过程中，日本官方一直阻挠日元升值，过去一段时期内日本政府动用330亿美元干预外汇市场以阻碍日元升值，这至少减少日元升值幅度4%。美国政府一再向日本政府施加压力，反对它干预外汇市场的做法，但是，日本经济已经焦头烂额，出口部门成为日本惟一有竞争力的部门，因此日本非常担心日元升值对出口带来不利影响。

近年来，中国经济增长逆风飞扬，出口势头非常迅猛，外资源源不断地流入，外汇储备一再创出新高。在这种背景下，美国和日本均出现了要求人民币升值的言论。日本宣称中国向外输出通货紧缩，美国则号召中国实行更加灵活的汇率制度，其真实动机都是希望中国承担世界经济调整的沉重成本。由于美国经济迟迟难以强劲复苏，强势美元政策不得不调整，而美国又不愿意单方面承担美元贬值的代价，所以势必要求主要贸易国货币升值。欧元在前一轮已经完成了升值，日元和人民币升值成为下一步贯彻美元贬值的目标。在中国日益崛起的制造业竞争压力下，日本政府担心单方面升值会让已经竞争白热化的出口产业雪上加霜。但是，如果日本货币当局继续干预外汇市场阻碍日元升值势必会遭到美国反对。于是，美国和日本都把矛头指向人民币。

但是，人民币并非是解决当前全球经济问题的关键。首先，中国的对外贸易虽然在迅速扩大，但依然只占全球贸易总额的5%，其中外资企业的出口占中国出口贸易增长的75%。中国出口在全球市场的份额增加，主要反映在跨国公司将生产基地转移到中国，外商投资企业出口增长强劲。其次，汇率调整不是改变贸易状况的关键。从日本的经验来看，20世纪70、80年代美元兑日元的持续贬值，并未达到改善美国贸易收支逆差的目的。美元对日元1970～1994年间贬值近60%以上，但同期美国贸易逆差却有增无减，从1980年的255亿美元扩大到1994年的1640亿美元，年均增长14%左右。美国经常项目赤字问题是结构上的问题，反映的是美国乃至全球（尤其是亚洲）储蓄和投资之间的不平衡。因此，解决经常项目赤字问题不能依靠调整汇率，而只能通过调整储蓄和投资率。中国通过出口形成的外汇收入，多投资于美国国债市场，从而使美国长期利率维持在较低水平，带动房地产按揭贷款利率下降。如果人民币升值，中美贸易不平衡也许会因而改善，但中国对美国国债