中国场外交易市场作为主板市场的重要补充，其存在与发展是市场选择的必然结果，自改革开放起已有30年的历史，场外市场发展总体来讲是处在抑制状态。但其在中国资本市场发育、发展成长中所具有的不可替代的功能及其产生的重大作用，决定了这个市场的必然存在，并会选择主动性的创新突破。

一 中国经济发展与改革深化对市场提出的新要求

2000年之后，中国经济的发展与改革都进入了快车道。金融领域改革开放在金融机构改革、投融资体制改革、资本市场发展三个层面上开始加大力度，新一轮的金融创新浪潮配合中国经济发展与改革深化渐次推进。

与之前相比，有两个新的经济特征推动并加速了中国场外交易市场的发展，一是高科技产业集群的成长成为带动中国经济高速发展的引擎，其中民营中小科技企业崛起成为这个时期科技产业集群迅速聚集的重要力量；二是以长三角、珠三角及京津冀为中心的区域经济的发展，对整个中国经济的增长起主导作用。空间产业布局的战略性调整，一方面促进了产业升级，另一方面直接引发中国新一轮的大规模并购与企业重组的浪潮。伴随这个时期的经济发展，以前未有的流动性过剩问题也在中国逐步显现，先是在沿海发展较快的地区，而后到2005年，一些经济发展相对滞后的地区也出现了存贷倒挂。一方面，大量中小企业面临资金瓶颈的威胁，另一方面，货币高储蓄率的风险也在累积。资本市场的单一发展，使直接融资的压力集中在证券主板市场上，大量需要进行资本重组的企业在缺乏相应的股权融资与交易平台的情况下，并购成本高居不下。多种问题交织，不仅中小企业发展受到严重阻碍，部分大企业的发展也面临多重困境。所有这些问题，依靠现存的资本市场制度安排，无法生成“治本”的解决方案。新旧制度转换中的问题与矛盾日益凸现，使市场选择再次聚焦于场外交易市场。其中对三大问题破解的追求，都直接导致了未来中国场外交易市场的创新发展。

（一）国企改制之后的资本要素的整合与流动

随着改革开放的深入，企业的经营自主权逐渐扩大，企业所有权与经营权逐渐分离，通过并购来促进国有企业经营机制的转换、合理配置资源、盘活存量资产乃至调整和优化产业结构的作用得到越来越广泛的重视。

20世纪80～90年代中期，大部分企业并购都与政府主导有关。一方面现有企业大部分（或全部）资产为国家所有，企业经营权由政府决定；另一方面政府与企业之间的利益关系始终存在，并构成政府对企业管理者的有效激励机制。表现在企业资产流动上，或者以政府行政指令大量地或全部地直接设计或安排企业资产重组；或者通过利益选择机制引导市场主体的行为取向，即通过对企业增量资源的供给配置来进行企业存量资源的重组；或者作为资产的所有者直接参与企业的重大决策过程。依托市场进行并购与重组的案例极为少见。到20世纪90年代末期，这种状况发生了较大的转变，随着市场经济的确认，企业改革越来越市场化，政府主导并购的情况被市场选择逐渐替代。而2000年之后，特别是跨国公司并购活动的加剧，依托资本市场实施并购的方式有了大幅增加。

首先，以交易所市场为依托的企业并购案例迅速增加。从表1、图1中可以看出，上市公司并购总数呈逐年上升趋势。

表1 1991～2006年我国上市公司并购数量及增长率

图1 1991～2006年我国上市公司并购数量结构图

主板市场企业并购的发展趋势还可以从市场股本的扩张和市值增长中得到证明（见表2）。

其次，通过产权交易市场完成的并购案例也呈现逐年快速增长趋势。2003年国资委三号令^[1]的颁布，使得依托产权交易市场实现国有企业的股权流动与并购重组成为最主要的市场方式。以京、津、沪三地产权交易市场为例，2007年与2004年相比较，三地产权交易成交总额增长了60%以上（见表3和表4）。

表2 1993～2006年我国上市公司并购的股本和市值

表3 北京、上海、天津三大产权交易市场历年产权交易成交额

2004年10月以来，国资委组织对有关省（市）的国企产权转让进行检查，结果显示，企业国有资产进场交易率达85%。2008年产权市场的规模与中国股市IPO的数据已经十分接近。^[2]2008年1～10月，我国企业并购交易量同比增长37%，非国有产权的交易超过50%，企业并购重组涉及20多个省（市）的近万家企业。仅上海产权市