在初级资本市场上，进入市场的企业一般处在发展的初期，发育尚不成熟，所以在发展过程中所面临的技术、市场、经营、管理以及财务等风险因素要比主板上市企业大。在这种情况下，由经验丰富的保荐人参与公司上市、证券交易以及信息披露等市场活动，提供指导和监管服务，能够弥补正式监管的不足，降低市场风险，更好地保护投资者利益，这便是保荐人制度。我国场外交易市场的建设，应当充分借鉴国外初级资本市场发展的经验，通过创新，建立适合我国实际情况的保荐人制度。

一 国外初级资本市场保荐人制度考察

保荐人（Sponsor），其原意为负责人、保证人或赞助人。在有关保荐人制度的法规中，它特指对保荐对象履行保荐责任的金融中介机构。在国外不同市场上，对保荐人的称谓不同，在英国另类资本市场上称之为Nominated Adviser/Nominated Broker，在德国新市场上称之为Designated Sponsor，在法国新市场上称之为Listing Adviser/Market Maker。借鉴国外初级资本市场的保荐人制度建设的实践经验，对于我国场外交易市场保荐人制度建设具有重要意义。

（一）国外初级资本市场保荐制度概况

保荐人制度是国外初级资本市场普遍采用的一种制度。从国外资本市场保荐人制度的状况看，保荐人的保荐责任主要区分为公司上市保荐责任、证券交易保荐责任和信息披露保荐责任三大类型。其中，公司上市保荐责任又称为初始保荐责任，证券交易保荐责任与信息披露保荐责任则被称为持续保荐责任。如表1所示。

表1 保荐人保荐责任一览

按照各创业板市场中保荐人所承担的保荐责任的不同，保荐人制度可分为4种运作模式：①公司上市保荐责任模式；②公司上市与信息披露保荐责任模式；③公司上市、信息披露与证券交易保荐责任模式；④信息披露与证券交易保荐责任模式。

由于各国创业板市场的监管模式、运作机制以及法律体系有很大的不同，因此，保荐人责任在各国创业板市场中的作用也存在着较大的差异。从实践看，这种差异主要体现在三个方面：其一，市场交易制度的不同使得保荐人的责任不同。欧洲国家创业板市场的交易制度，一般都是做市商报价驱动的交易制度或者是报价驱动与指令驱动相结合的混合式交易制度。鉴于做市商在保持市场流动性方面的重要作用，因而为保荐对象做市以保持上市证券的流动性，成为保荐人在保荐对象上市后重要的保荐责任。而加拿大风险交易所和中国香港创业板市场的交易制度，是指令驱动的交易制度，即双向竞价自动撮合交易系统。由于在该交易制度中市场流动性主要依靠高效率的电子交易系统，保荐人自然也就没有证券交易保荐责任。其二，由于各创业板市场的运作机制不同，保荐责任在不同的创业板市场中也存在显著的差异。例如，在多数创业板市场，公司上市保荐责任是保荐人最重要的保荐责任，然而德国新市场却是例外。根据德国《新市场规则》的规定，发行人需聘请主承销商协助完成发行上市的申请工作，上市条件之一，即要指定两名保荐人来保证其股票的正常交易。所以，保荐人主要承担公司上市后证券交易保荐责任和信息披露保荐责任。其三，同一类型的具体保荐责任在不同的创业板市场也是不同的，信息披露保荐责任就是如此。在中国香港创业板市场和英国另类投资市场，保荐人就所有信息披露的内容及公布时间向保荐对象提供建议，其保荐责任包括“信息披露”的所有保荐责任；而在欧洲大陆的创业板市场，如法国新市场、德国新市场及意大利新市场，保荐人并不介入保荐对象的信息披露，而是发表关于保荐对象的发展前景、市场表现以及面临风险的财务分析报告，为创业板投资者提供决策的参考意见；加拿大风险交易所的规则并没有明确规定保荐人在信息披露中的保荐责任。

（二）各国初级资本市场保荐人制度的特点

实行保荐人制度虽是各国初级资本市场的普遍做法，但受各国历史、文化、经济发展阶段等因素的影响，各国资本市场的保荐人制度实际上具有各自的特点。

1.英国AIM保荐人制度

英国另类投资市场（Alternative Investment Market，AIM）实行“终身”保荐人制度。英国AIM的保荐人制度的最大特点在于它的终身制。终身保荐人制度是指上市企业在任何时候都必须聘请一名符合法定资格的公司作为其保荐人，以保证企业持续地遵守市场规则，增强投资者的信心。保荐