一 “效率市场假说”与资本市场的功能前提

“效率市场假说”（efficient market hypothesis）认为，如果市场参与者有理性预期（rational expectations），投资者就会利用一切可以得到的信息进行投资决策，从而资产价格也应当反映一切可以得到的信息，那么股票价格就会真实地反映市场对一个上市公司未来利润率的预期，从而能够前瞻性地引导社会资金从低效率行业或企业流入高效率的行业或企业。并且强调股票市场配置资源的有效程度取决于信息的透明程度和信息披露的公允程度。并根据信息的真实、完整、准确程度的不同，将市场划分为三类：只能了解过去信息的市场是弱式有效市场；能够了解过去、现在和将来的公开信息的市场是半强式有效市场；能够了解全部的公开信息和内幕信息的市场是强式有效市场。一般而言，弱式有效市场不足以提高资源配置效率，而强式有效市场又是难以达到的目标，所以，在实践中多数则是半强式有效市场。总之，西方资本市场的效率理论是以信息是否充分为依据，研究的侧重点是资本市场的运行效率，而不是资本市场的功能性效率。这一研究倾向反映了西方发达的资本市场发展的内在要求。这是因为：

第一，在发达的资本主义国家，资本市场都是在要素市场化和资本社会化、经营社会化与风险社会化的过程中自发产生和发展起来的，是资本与市场自发结合的产物。无论是资本功能，还是市场功能都比较健全。由此看来，“效率市场假说”是以信息是否充分为依据来研究资本市场的运行效率，并不是忽略资本市场的功能效率，更不是否定功能效率，而实际上隐含了资本市场功能效率这个基本前提。

第二，“效率市场假说”之所以可以把功能性效率“抽象”掉或作为分析运行效率的既定前提，原因在于：发达国家的资本市场具有融资功能和重新配置资源的功能，而且这些功能是具有制度保证的。从资本方面看，具有健全的产权制度；从市场方面看，具有健全的市场法律制度、公平竞争制度和以信誉机制为核心的自我约束制度。从一定意义上说，资本市场的自发形成是以企业所有权与经营权的相互分离为前提，又以资本制度与市场制度的自发融合而告终，并在制度融合的过程中，实现了资本功能与市场功能相互增强的目标，这就决定了发达国家的资本市场与生俱来就具有健全的功能性效率。

所不同的是，在中国资本市场发展过程中，确实存在信息不充分甚至失真的严重问题。但是，这不是制约中国资本市场发展的根本问题，中国资本市场发展的致命弱点恰恰正是：市场功能缺损或制度缺陷。因此，关注股市发展中的信息研究，是必要的，但不是最重要的，更不是惟一的问题。因为资本市场的运行效率往往由股票价格的真实程度来决定；而功能效率包括资本功能和市场功能，是由资本市场背后的产权制度、企业治理结构等市场制度决定的，并且运行效率是以功能效率为前提的。

二 功能缺损与中国资本市场发展中的“行政性”

所谓“资本市场”，顾名思义就是资本和市场结合的市场。在资本市场上，一方面市场为资本创造更多更好的增值机会，另一方面资本又为市场创造更多更广的竞争主体和客体。二者结合在一起，既放大资本的功能，也放大市场的功能，从而才使得资本市场在市场体系中具有无穷的魅力，并享有了核心市场的地位和主导社会资源的配置。资本市场的功能一方面是资本的功能——增值功能，体现资本的本性，另一方面是市场的功能——激励、竞争和约束功能，体现市场的本性。前者实现资本市场的增值效率，通常表现为：股东收益、经理收入与经济增长都产生正效应；集资本社会化、经营社会化和风险社会化于一体，既扩大资本增值的空间，又降低公司的筹资成本；为经济的宏观调控提供新的工具等。后者实现资本市场的激励效率，通常表现为：形成以公司未来利润率预期为基础的股票价格，从而前瞻性引导社会资金的结构流向；提供更加有效的公司治理结构；实现了资本流动形式的变革，即从物流转化为价值流或产权流动，大大节约交易费用等等。此外，中国资本市场的发展还肩负着实现体制和增长方式转变、改进公司治理结构的历史使命，因此，这就要求中国的资本市场不仅要具有融资和重新配置资源的功能，而且还要具有实现体制变革和“两个转变”的功能。

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