【评议】企业之间进行股权和资产交易后形成新的企业主体，属于企业合并和兼并的商业行为（即所谓M&A）。在国际市场上M&A几乎是一个永恒的话题。著名的思科公司就是通过不断在同行业中收购兼并，保持在主营业务中技术和产品的领先地位，而成为业内翘首。

本文专门就2004年中国资本市场的股权交易工具创新做了比较全面的探讨。从文中读到，2004年中国资本市场的并购有以下几个特点：

首先，2004年股权交易工具的创新行为中兼并行为比较多。兼并发生在上市公司和母公司形为两个独立的法人但实为一个主体之间。兼并的目的是整体上市，如TCL、中软股份、武钢、宝钢等等，这种结构由于“靓女先嫁”的历史原因，在中国资本市场上普遍存在。从这个意义上说，这项创新不论是从上市公司大股东的利益还是从资本市场发展的角度，都可能在中国市场上具有生命力。

对于这类创新的效果，新的股权结构结束了上市公司作为集团母公司的一部分，从来就没有独立法人的地位的现象，对减少“关联交易”可能会有积极的意义。但是，股权结构是否得到实质性的优化，是否真正形成“全体股东”而不仅仅是大股东利益最大化的管理机制和公司治理结构，是否带来公司业绩的成长和投资者的财富效应，似乎没有成为创新考虑的重点。

其次，2004年股权交易的创新比较多地针对国有经济内部横向或纵向的整合。上市公司以上海第一百货对华联商厦的吸收合并为代表，以提高规模经营、专业化经营水平，组建行业的航空母舰。国务院批准的17家中央企业的重组基本上都是在对国有经济结构和产业布局进行战略性的调整。

上市公司中国有企业占大部分，国有大公司内部处于同一竞争行业的国有企业、中央企业和地方国有企业之间的产业整合，如何通过市场化方式实现重组，特别是在国企改革被作为改革年的五大重大改革任务之一被突出出来，针对国有上市公司股权结构改革的吸收合并方式的创新，应该还有很大的发展空间。

在吸收合并的方式中，国有资产产权转让的创新也有一些突破性的尝试。文中表2-6给出的信息使我们看到，民营企业管理机制的灵活性，在要约收购价格上的调整主动性，使非公经济在国有产权转让过程中表现出了制度性的比较优势。特别是，这些制度性优势对推动反收购工具的创新更值得注意，这种互动可能成为不断创新的动力。

文中提到的中信泰富收购大冶特钢，宇通客车MBO的一些案例，可能在国退民进的改革中，对如何保证国有产权的公平转移，使国有资产在合理的价格水平上退出竞争领域，有示范效应，可能值得大做文章。

文中也分析了股权交易创新的环境和条件。大多数股权交易方式的创新都似乎是“逼上梁山”之举。

市场的调整“逼”出以股权为交易标的收购兼并的支付手段代替靠融资实现资金转移的模式的创新。市场的制度性变化“逼”出债权加股权的组合融资模式和定向增发收购母公司的资产实现集团上市的收购兼并的模式创新。国有资产管理投资改革“逼”出国企重组的股权激励的工具创新。行业间投资价值的变化“逼”出并购中定价水平的提升，“逼”出证券市场的功能复位。

为适应市场环境、制度环境和经济环境的改变而与时俱进，虽然是被动创新，但是争取了主动。真正的创新都是“逼出来”的，市场的发展也是逼出来的。

当然“逼上梁山”的现象也对我们的创新环境有待进一步改善提出了许多问题。

本文也提供了一些很好的案例分析。其中比较详细地介绍了TCL、武钢股份和中软股份三种集团整体上市的模式，介绍了百联集团低成本吸收合并的主要做法，介绍了中信泰富对大冶特钢的曲线收购的过程，对股权转移和变化方式的创新进行了具体的描述和评价。这些案例对进一步完善创新模式，学习创造更多的收购兼并工具和手段无疑有启发和借鉴作用。收购兼并是永恒的话题，创新发展为这个永恒的话题注入了活力。

2004年国内股票市场供给完成股权融资1155.6亿元，较2003年略有下降。其中，IPO融资规模为353.6亿元，再融资规模为802.6亿元，在再融资中，可转债融资规模较大（见表2-1和表2-2）。股票二级市场走势疲弱（见图2-1），上证指数全年运行区域在1259～1783点，股票市场的换手率（见图2-2）、市盈率（见图2-3）均创近年低点，成交金额（见图2-4）缓慢增长，而A股均价则接近历史最低