自从加入WTO以来，中国利率体系的改革及利率政策问题便成为国内外关注的焦点之一。2002年之后，人民币汇率的动向吸引了人们的注意力。鉴于利率与汇率密切关联，对利率问题的讨论更增添了新的内容。2003年下半年以来，随着国民经济局部过热迹象的显化以及以紧缩为主要倾向的宏观经济政策的连续出台，利率的走势更为朝野瞩目。以上进展表明，中国的利率政策正逐渐摆脱其“侍女”的地位，走向货币政策乃至宏观经济调控政策体系的“舞台”中央。

利率在中国经济的运行中日见重要并因而逐渐被宏观调控当局倚重，说明中国经济的市场化进程又有了相当程度的深入。然而，在欣喜地看到这一进展的同时，我们也清楚地认识到：利率作为市场经济中灵活且有力的货币政策工具，在我们这个发展中的社会主义市场经济体系中还难以充分有效地发挥作用——这既归因于我们的利率体系本身还不完善，也归因于利率赖以发挥作用的社会经济条件尚未完全具备。

显然，为了进一步推进中国市场化进程，提高中国货币政策操作的市场化水平，加速中国利率体系的市场化改革，已经具有相当的紧迫性。

本文旨在分析中国利率体系的现状，并探讨其进一步调整和改革的方向。全文分为九个部分。第一部分讨论中国利率体系的现状，我们将着重指出：正是管制利率与市场化的利率并存的“双轨制”特征，降低了中国利率政策的效力。从第二部分开始，我们将分别研究人民币的存贷款利率、外币存贷款利率、本外币利差、货币市场利率、债券市场利率、央行利率等。通过具体分析在中国经济中发挥重要作用的这些主要利率的运行特征，我们要指出：利率的双轨制不仅使得被管制的利率难以发挥定价和配置资源的作用，而且还制约了已经市场化的各种利率正常发挥作用。作为总结的第九节将概括地讨论中国利率体系的进一步改革问题。我们将指出：在加快利率市场化的总背景下，恢复中国利率底线的“零水平”、理顺利率的风险结构和期限结构，注意利率改革与实体经济改革的关系，处理好利率改革和汇率改革以及资本项目开放的顺序，是中国利率体系调整和改革的主要内容。

一 中国现行利率体系的特征：双轨制

经过长达20余年的调整和改革，中国的多数利率均已实现了市场化。具体而言，根据市场化程度的高低，目下中国的利率可以分为三类：（1）被严格管制的利率，主要是针对居民和企业的人民币存款利率、美元小额存款利率；（2）正在市场化的利率，主要是银行的贷款利率和企业债券的发行利率；（3）已经基本市场化的利率，包括除企业债券发行利率以外的各种金融市场利率、人民币协议存款利率、以美元为主的外币大额存款利率和外币贷款利率等。除此之外，央行还掌控着作为货币政策操作工具的利率体系，即法定准备金利率、超额准备金利率、再贷款利率、再贴现利率和央行票据利率等。按照一些市场经济国家的概念，央行利率具有非市场化的特征。

虽然从利率的品种来看，中国的绝大多数利率都已经实现了或正在进行市场化，但是，由于管制利率与市场化利率并存，由于它们的形成机制以及所对应的融资活动各异，在此基础上所形成的利率的期限结构和风险结构，便给那些可能同时参与多种融资活动的机构提供了大量的套利机会；加之，中国金融体系的两个基本特征——以银行、特别是国有银行为主导的金融结构，以及事实上钉住美元的汇率制度——尚未改变，这就使得目前这种双规制利率体系产生了诸多弊端，已经市场化的利率在形成机制上和经济效果上也存在极大的扭曲；基于此，央行在制定利率政策时便常感有掣肘之患，其利率政策效力也不免大打折扣。

利率双轨制的存在，使得中国的利率政策及其对经济的影响与发达市场经济国家有着很大的不同，主要表现在三个方面：

其一，在发达市场经济国家，利率的调整通常都是针对基准利率进行的。例如在美国，利率政策的实施对象主要是联邦基金利率（同业拆借利率）。然而，由于全部利率都是密切联系的，而且形成了由风险和期限差异决定的利率的风险结构和期限结构，所以，联储针对联邦基金利率采取的行动将全面影响到全社会的各种利率，并导致全部利率的同方向变动。正因为如此，利率政策在这些国家成为非常有效的主要的货币政策工具。

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