一 本次危机暴露出东亚金融脆弱性

全球金融危机的爆发暴露出东亚普遍存在的金融风险和金融脆弱性。

第一，危机根本原因是长期全球的收支失衡，而东亚在这一失衡版图中，一方面是世界市场商品的提供者，另一方面是发达市场的贷款人。这意味着，东亚国家普遍在运行经常项目顺差的同时，其资本却在区外流动，即投资具有较低的“本土倾向”。2006年，亚洲区内股权资本流动占总股权资本流动的比例只有12.1%，低于欧洲区内股权流动比例的17.7%；亚洲区内债券投资占总债券投资的比例在14.4%左右，而欧洲区内债券流动比例达到45.2%。这意味着，在资本流动方面，东亚国家充分暴露于全球市场。由于危机的爆发和金融去杠杆化过程，以及国际投资和投资风险偏好的调整，亚洲地区的国际资本流动不稳定性增大。

第二，东亚国家大量的外汇储备以美元资产持有。美国政府为应对危机采取的财政刺激和数量宽松政策所带来的最大风险是美元贬值，美元资产在未来损值的概率增大，这使大部分东亚国家面临这样的两难困境：继续持有将面临资产损值，而大幅度减持将导致美元快速深幅贬值，这将带来资本市场的动荡，损及东亚国家自身。储备货币多元化是必然趋势，这将给东亚国家提供更多的选择。但是，在多元格局没有形成之前，寻求比美元更安全的货币资产将是一个艰难的过程。因此，作为外汇储备最为充足的区域，如何管理外汇储备成为东亚国家面临的共同课题。

第三，东亚国家一直寻求货币锚，美元始终是东亚国家的首选。东亚国家普遍采取的管理浮动汇率制，在事实上却在货币篮子中给予美元以较高的权重，这就形成了一种非合作形式的集体的准钉住美元汇率安排。这种制度，一方面确保各国名义汇率的稳定，达到锁定汇率风险的目的，因为美元仍然是最主要的贸易和投资计价货币；而另一方面，由于这种相对固定的汇率安排，东亚各国货币政策不得不受制于美国货币政策的动向，因为钉住汇率放大美国货币政策外部性，当美联储放松货币政策时，那些钉住美元的国家通常都得跟进。这从另一个角度说明，对于存在资本管制的国家来说，将不得不应对理论上存在的所谓三元悖论。其实践意义在于，这种钉住汇率制约了这些国家资本项目开放的步伐。

第四，区内贸易被认为是减少对外部市场依赖、免受外部冲击的重要途径。但遗憾的是，亚洲国家的区内贸易在过去的十年中变化不大。1999年，亚洲区内贸易占总贸易额的46.6%，2007年，这一数据为49.7%，2008年又回到46.6%。而欧洲区内贸易比重在同一时期从69.1%上升为73.5%。亚洲国家实体经济在本次危机中受到严重的冲击，其主要根源在于长期以来亚洲国家的出口导向战略，使得亚洲的经济增长和就业过度依赖美国等发达市场。从平均水平看，不包括日本，目前亚洲新兴经济体出口占GDP比重平均为47%，十年前，这一数据为37%。对贸易的过度依赖使得亚洲各经济体较容易受到外部需求变化的冲击。亚洲国家增长模式首先面临重大的调整，而通过加强区内投资和金融合作，促进区内贸易的发展，是亚洲国家在实体经济层面与发达市场脱钩的重要途径。

二 深化东亚金融合作是国际金融体系

改革的组成部分1973年以来的国际金融体系有两大重要支柱：国际金融机构和美元。包括国际货币基金组