一 危机爆发前的国际金融体系

（一）美元本位制：单极信用储备货币体系

自布雷顿森林体系崩溃后，国际货币体系进入了浮动汇率时期。这一时期的国际货币体系被称为牙买加体系，该体系也被称为美元本位制（Dollar Standard）。在美元本位制下，美元是全球最重要的国际储备货币，行使着全球计价尺度、交易媒介与价值储存的功能。

与金本位制或布雷顿森林体系相比，美元本位制的最大特征是一种信用储备货币（Fiat Money）体系。在金本位制下，各国货币以固定比价与黄金挂钩，货币能够按照该比价与黄金自由兑换。在布雷顿森林体系下，黄金以固定比价与美元挂钩，美元再以固定比价与其他各国货币挂钩，美元能够按照该比价与黄金自由兑换。而在美元本位制下，美元币值不再与任何贵金属或者实体商品篮子挂钩。各国投资者之所以愿意使用美元，是对美元币值的稳定性具有信心。美元币值的稳定性一方面与美联储实施反通货膨胀货币政策的声誉有关，另一方面与美国经济的活力以及美国强大的政治军事实力有关。

美元本位制是一种中心—外围式的国际货币体系。美国处于该体系的中心，广大新兴市场国家与发展中国家处于该体系的外围。由于外围国家的本国货币不能用于国际支付，外围国家必须通过出口商品与服务或者吸引中心国家的投资来获得美元。反过来，美国可以通过购买商品与服务（即通过经常账户赤字）的方式输出美元，或者通过对外围国家的直接投资或证券投资（即通过资本账户赤字）的方式来输出美元。然而，由于美国金融市场是全球最大最宽最深的金融市场，该市场承担了为金融市场欠发达国家进行资金媒介与融通的功能，这就意味着美国将存在持续的资本账户盈余，而非资本账户赤字。因此，在美元本位制下美国主要通过经常账户赤字来输出美元。如图1所示，美国出现持续的经常账户赤字其实是20世纪80年代以来的事情。在1982～2008年这27年间，除1991年外，其他年份美国均存在经常账户赤字。在1992～2007年间，赤字规模不断扩大。

图1 美国经常账户赤字的绝对规模

在美元本位制下，尽管发达国家大多实施浮动汇率制度，但对于很多新兴市场国家和发展中国家（尤其是东亚新兴市场经济体）来说，依然选择实施事实上（De Facto）的钉住美元汇率制。外围国家实施钉住美元汇率制的主要原因包括：第一，这类国家普遍实施出口导向的经济发展战略，为了降低汇率波动对出口商品价格竞争力的冲击，这些国家普遍选择了钉住主要国际计价货币（美元）的汇率制度。此外，为了提升本国产品贸易竞争力，这些国家存在普遍的本币汇率低估；第二，外围国家一般缺乏成熟的金融市场，这些国家既不能以本币对外借债，甚至在国内也难以获得长期贷款，因此这些国家的银行体系存在货币与期限的双重错配，即银行的负债方是美元短期借款，而资产方是本币长期贷款。这种金融体系的原罪（Original Sin）使得外围国家不愿意采用浮动汇率制度，因为汇率大幅波动可能导致银行体系的破产（Eichengreen和Hausmann，1999）。

根据国际经济学中的三元悖论，在资本自由流动条件下，既然外围国家选择了钉住美元的汇率制度，它们就不得不放弃独立自主的货币政策。例如，当美联储下调联邦基金利率时，为防止本币对美元升值，外围国家也必须相应调低基准利率。这就意味着，美国货币政策的变动给其他国家货币政策造成了显著的溢出效应（Spillover Effect）或者外部性（Externality）。Devereux等（2003）分析了全球美元本位制下货币政策的制定。假定所有贸易品均由美元定价，这就产生了一种