尽管定向资管产品在2014年资金规模中仍占九成，但拜牛市行情所赐，集合资管产品以8.25%的占比贡献了管理费收入的一半。在“大资管”的背景下我们不难发现，券商的主要优势在于对一、二级市场的研究能力，出色的投资经验和团队，以及相对宽松的监管政策。未来，随着券商资管业务越来越受到证券公司的重视，差异化、精品化的投资管理人将如鱼得水。

一 2014年产品与业务发展概况

（一）产品概况：定向资管仍占九成，集合资管开始发力

2014年券商资管的规模增速在各资产管理子行业中排名第二，其中定向资管产品在规模中占九成（见表1）。然而与2013年通道业务带动下行业整体规模的暴涨不同，2014年国内资本市场快速发展，新型金融产品不断丰富，券商资管的业务重心也开始向具备核心竞争力的主动管理回归，集合资管产品规模大幅提升，产品类型更加丰富，并贡献了券商资管业务收入的半壁江山。

表1 2014年券商资产管理规模及占比

从受托资金构成看，定向资管产品的资金规模仍远大于集合资管产品，占比高达91.29%。但随着资产管理行业竞争的加剧，定向资管产品的平均管理费率呈现下降趋势，其收入贡献与规模仅占8.25%的集合资管产品旗鼓相当，券商资管单纯依靠传统的通道业务已经无法获得可持续的增长（见表2）。

表2 2014年券商资产管理费率与收入

集合资管业务延续了2013年开始的主动管理优势，券商集合类产品的发行规模、业务占比及收入都有较快提升。混合型产品发行数量迅速提升，投资标的选取、结构设计、资管合同条款更加灵活，发展势头良好；传统的债券型产品发行数量较多但增长步伐已然放缓；另类产品（非标）发行数量不断扩大（见图1）。

图1 各类型集合资管产品发行数量

集合类产品之所以能获得更高的费率，与其良好的市场表现是高度相关的。券商资管2014年新设集合类产品1138只，较上年的1308只有所下降，但集合类产品规模较2013年增加2986亿元，其中新设计划规模为1591亿元，由此可以推断，券商集合类产品管理规模的扩大有相当一部分来自2014年以前设立产品的净值增长或规模扩大。随着券商资管行业的发展和产品推广力度的加大，券商集合类产品已经涌现了一批明星产品，如国泰君安资产管理有限公司的“君得利”系列和“君得稳”系列、华泰证券的“紫金天天发”系列、海通证券的“月月赢”系列、东方证券资产管理有限公司的“东方红”系列等。

（二）券商资管发展路径呈现多样化趋势

依据我们对大型、中型、小型券商的抽样，不同类型的券商资管选择了差异化的发展路径，发行的资管产品也各具特色。

1.大型券商：产品涉及面广，混合型、定制型产品显优势

在标准产品方面（债券型产品、股票型产品、混合型产品、FOF型产品、QDII型产品等），2014年上半年，即便是大型券商也鲜有非常成功之案例。在所有金融机构都积极参与“大资管”竞争的背景下，券商资管的公募类产品必须面对来自银行理财和基金的竞争，集合类产品必须要面对信托、私人银行、基金专户、私募基金的竞争，券商资管并无明显的竞争优势。然而到了2014年下半年，随着股市、债市二级市场的走强，标准产品的业绩表现均有较大幅度的提升，但由于既往产品表现一般，投资者反应有所滞后，故在份额增量上并不突出。

2014年混合型产品取代债券型产品，成为市场的“新宠”。受惠于股票质押、定向增发、打新股等业务在2014年的兴起，该类产品规模增长迅速。例如，国泰君安的君享质押宝、君享稳发，两款产品开放期均在20期以上，两款产品在2014年的管理规模合计达83.66亿元，股票质押型的混合产品规模占国泰君安期末集合资产管理规模的30%以上；广发证券、东海证券在定向增发领域涉猎颇深，并得到了市场认可；兴业证券“鑫享首发”系列产品专门为打新股设计，市场表现良好。

在产品设计上，成功设立的标准化集合产品，绝大多数进行了结构化设计，产品通常以券商自有资金为次级，或是券商承诺用自有资金提供一定的本金收益保障。相当多的产品是券商为某家机构量身定做的，即针对机构的要求设计其所需的资管产品。该类产品的委托人往往只有两个，机构资金认购优先级（一般为银行），券商或其他机构提供次级支持。

在非标产品方面，大型券商在开展定向业务方面相较于小型券商存在明显优势