一 反思2015年中国股票市场的罕见震荡

对于中国股票市场，2015年是充满变化和挑战的一年。在“资金牛”和“改革牛”的刺激下，上半年的A股市场迎来了7年以来最大上涨幅度的一波牛市，在经历1月、2月的横盘震荡后，A股大盘于3月成功突破2009年牛市顶部3478点，之后大盘上行一路畅通，在6月初成功站上5000点。然而在6月下旬，市场风云突变，半月之内大盘由5100点暴跌20%至3800点，之后历经反弹与再下跌，11月中旬徘徊在3600点上下。短期内发生如此罕见的震荡，千股跌停转向千股涨停，充分地把中国股票市场发展过程中所积累的弊端与问题集中地暴露出来。

中国股票市场虽然20多年来发展得很快，从上市公司数量到市值规模都已经达到或超过一些发达国家，但自身的弱点和问题也明显，如市场不成熟、制度不健全、监管不适应，以及上市公司和投资者结构不合理，短期投机炒作过多等，股指期货市场的正向效应难以正常发挥，深层次原因主要体现在以下几个方面。

（1）由于现货市场正向利差效应微弱，即股市没有长期分红效应和机制约束，持续的财富效应缺失。内幕交易长期清而难除，投机氛围难有改变。“花不美因根不实”，因此，股指期货市场的功能不可能有效发挥。

（2）中国股票市场有限的局部价值成长遇见不公的分配制度，市场参与者无法建立长期的投资理念，收益主要取决于资本利得，与成熟市场完全相反，这样无疑会滋生浓厚的投机意识。市场参与者只能依靠买卖差价获利，政策市、消息市的特征非常显著。

（3）股票市场长期微弱的负向利差特征为股指期货市场提供了正收益的舞台。而股指期货市场不受标的物的流通量限制，可以把流动性溢价的收益展现得淋漓尽致，尤其在投机风险高峰时刻两者不是互为抑制，而是相互助长的，导致风险不断提升。

（4）市场总是聪明的，现货市场的大多数参与者与衍生品市场的大多数参与者的平均专业知识储备相差悬殊。当中国股票市场处于非成熟、非有效的初级阶段时，持续的财富效应缺失会导致股指期货因这种专业知识储备的悬殊差异而被投机者利用，短期内很可能演变成对赌股指升跌的疯狂投机游戏。

发展至今的中国股票市场是还不成熟、非有效和欠完善的市场，散户和一些中小机构仍是市场交易主体，长期滋生的过度投机的温床始终存在。此时，相对应的股指期货市场难以实现其规避风险、套期保值与稳定市场的功能，有时还会加剧市场波动，助长过度投机。中国7年来的熊市期间，股市日交易额只有1000亿～2000亿元，而股指期货日交易额4000亿～5000亿元。2015年进入牛市后，股市日交易额只有1万亿～2万亿元，而股指期货日交易额达3万亿～4万亿元。当股指期货的交易量远远超过股市时，所谓做空是给股票套保的说法已经没有意义。股市若还算是一个投资场所，则股指期货就完全背离了其规避风险、套期保值与稳定市场的功能。中国股票市场的制度建设与理性投资者的培育还有相当长的路要走。

二 “资金牛”转为“改革牛”：2015年中国股票市场回顾

我们从时间维度对2015年中国股票市场进行基本面的回顾与梳理。

首先，2015年初，国务院总理李克强主持听取专家学者和企业界人士对《政府工作报告》的意见建议座谈会，提出进一步深化财税金融等重点领域改革，在强实体、促创新、惠民生、防风险等方面更大发力。央行与税务总局对接“一带一路”，推进人民币资本项可兑换并制定“一带一路”战略相关税收政策。

十二届全国人民代表大会第三次会议确定2015年经济社会发展的主要预期目标中，国内生产总值增长7%左右，居民消费价格涨幅3%左右，城镇新增就业1000万人以上，城镇登记失业率在4.5%以内，进出口增长6%左右，国际收支基本平衡，居民收入增长与经济发展同步。

中国人民银行行长周小川在会上向外界透露了部分央行改革的进展，例如改善境内外居民的个人投资渠道，准备新一轮《外汇管理办法》的修订。他提出，中国仍然坚持稳健的货币政策，并将力图改善杠杆率过高的局面。

国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，确定2015年国务院立法工作重点，让改革发展沿着法治轨道前行；部署加快推进实施“中国制造2025”，实现制造业升级；听取中国北车南车重组进展情况汇报，强调以国资国企改革优化资源配置。部署盘活和统筹使用沉淀的存量财政