一 概述

当前，我国经济步入新常态，经济发展迫切需要进一步激发数量庞大的中小微企业群体的创新动力，充分发挥其带动结构转型和保障就业稳定的历史使命。利用新三板市场的制度优势，促进对中小微企业投融资服务的改进和效率的提升，发挥市场在资源配置中的决定性作用，积极创造有利于大众创业、万众创新的资本市场环境，是新三板市场发展的重要目标。

尽管新三板的探索时间并不长，但市场发展的活力有目共睹。从二级市场的运行情况来看，股份转让系统的成交笔数、成交数量以及成交金额一直呈上升趋势，自2014年起更是涨势迅猛（见表1、图1）。2015年，新三板市场的股票转让成交金额达1910.62亿元，超过2014年全年成交量的14倍。

表1 新三板二级市场交易概况（2006～2015年）

图1 全国中小企业股份转让系统交易金额（2006～2015年）

目前，新三板二级市场的交易方式包括协议转让方式和做市转让方式。协议转让方式于2014年5月19日正式上线，在委托类型上主要包括定价委托、成交确认委托和意向委托3种，成交方式包括点击成交、互报成交以及收盘自动匹配成交3种；做市转让方式以传统竞争性做市商为参与主体，已于2014年8月25日正式上线。此外，二级市场的交易制度还包括竞价转让方式，主要以集合竞价和连续竞价两种方式进行，仅设置“价格笼子”而不设涨跌停板，目前这一方式仍在测试阶段，尚未正式上线。对这3种交易制度的特点及适用情况的简单比较见表2。2015年，协议转让方式与做市转让方式的成交金额为803.87亿元和1106.75亿元，分别约占二级市场总成交额的42%和58%，此外，做市转让方式在成交笔数以及成交均价上都要略胜于协议转让方式（见表3、图2）。

表2 新三板二级市场交易制度的简要比较

表3 2015年协议转让方式与做市转让方式交易概况

图2 2015年协议转让与做市转让交易方式比较

二 协议转让交易

在2014年8月做市转让交易制度推出之前，协议转让交易是新三板市场的唯一交易方式。在协议转让交易制度下，买卖双方在场外自主对接形成协议后，进入股权转让系统报价即完成交易。

具体来看，协议转让交易包含3种成交方式：定价委托点击确认成交、互报成交确认委托以及收盘自动匹配成交。其中，定价委托点击确认是指投资者根据自己的买卖意愿报出确定的委托价格和委托数量，其他投资者如果愿意与该委托进行交易，则可以通过点击该定价委托的方式选择与之成交；互报成交确认委托方式是指买卖双方达成转让协议后，各自委托主办券商发出成交确认申报，通过全国股份转让系统进行撮合；收盘自动匹配成交是指对价格相同、方向相反的定价委托，交易系统在15：00对其进行自动匹配成交。

在我国的证券市场上，协议转让交易制度早已占有一席之地，发展比较成熟。随着新三板市场的快速发展，协议转让也成为新三板市场中一种非常重要的交易方式。Wind数据统计显示，截至2015年12月底，新三板市场共有5129家挂牌企业，其中有4014家选择协议转让方式进行交易，占挂牌企业总数的3/4强，这些企业的类型、地域及行业分布见表4至表6。

表4 新三板二级市场协议转让交易企业类型

表5 新三板二级市场协议转让交易企业地域分布

表6 新三板二级市场协议转让交易企业行业分布情况

续表

续表

由表中数据可以看出，与新三板挂牌企业类型结构相似，采取协议转让交易方式的企业中民营企业占九成以上；从地域分布来看，这些企业大多分布在东部沿海经济发达地区；从行业分布来说，软件和信息技术服务业，专用设备制造业，电气机械和器材制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业，化学原料和化学制品制造业5类行业是协议转让交易的重头，交易企业数量均在200家以上，占据了市场的40%。

协议转让是我国新三板二级市场上运行时间最长的交易方式，具有比较明显的优点。首先，协议转让交易制度能够促进公司治理机制的完善。在进行并购重组时，协议转让一般是首选的交易方式，因为它通常会带来公司控制权的转移，而变动后的收购方和目标公司管理层会促进公司治理结构的优化。此外，目标公司出于降低被并购风险和增强自身防御能力的需要，也会不断提高公司的治理水平。其次，协议转让交易制度还能够为公司的并购融资提供规则基础。然而，目前由于我国资本市场中的行