一 周期性行业显著反弹

近十多年的宏观经济运行呈现比较明显的宏观经济短周期现象，短周期一般持续14个季度左右。驱动宏观经济短周期的关键力量是房地产市场和信贷政策的互动循环力量。宏观经济短周期运行的大致逻辑如下：房地产销售上升→房地产价格/房地产投资上升→整体经济上升，通胀上升→货币政策紧缩预期→信贷和货币总量下降→房地产销售下降→房地产价格/房地产投资下降→整体经济下降，通胀下降→货币政策放松预期→信贷和货币总量上升→房地产销售上升。这形成了一个周而复始的周期性运动^[1]。

在最新一轮的中国宏观经济短周期中，2015年第一季度末是本轮宏观经济周期触底反弹的起点。时间顺序上看，M2增速和房地产销售增速在2015年第一季度达到周期最低点后开始反弹；房价增速于2015年第二季度开始触底反弹；由于房地产企业前期偿还债务负担较重，房地产企业需要减轻债务负担后再开始新一轮投资，这一轮房价反弹后的房地产新开工面积反弹时间稍长，一直到2015年第四季度末才开始触底反弹；紧接着是工业增加值于2016年第一季度以后开始触底反弹。时至今日，房地产销售增速达到了新一轮的反弹高点。房屋新开工面积、房价增速、工业增加值增速仍在周期反弹的高点。得益于周期性行业反弹，2016年以来铁矿石、钢铁、水泥、玻璃等周期性行业较强的商品都出现了强有力的价格反弹，此前担忧的PPI严重通缩问题极大缓解。

图1 PPI与房价增速

这里提出的中国宏观经济短周期的运行机制与Borio（2014）所表述的金融周期运行机制有类似的地方，也有明显的差异。类似的地方在于房地产市场、信贷与宏观经济涨落存在密切的反馈关系。主要的区别在于①中国的房地产和信贷周期时间较短，一般在3年左右，且与宏观经济周期高度吻合。Borio所发现的金融周期时间较长（10～15年）且长于一般的宏观经济周期。②机制上的差异是在中国的房地产和信贷周期中，由于房地产投资在经济中的规模较大，房地产投资本身起落所带来的上下游关联效应更强。

二 潜在经济增速近期内仍在下滑

基于国际经验估计得到的中国经济潜在增速，是对未来较长时期经济平均增速的估计，且估计差异很大，不适用于判断近期潜在经济增速变化方向，也不适用于判断当前经济处于潜在经济增速的上方还是下方。

专栏1 分歧较大的中国潜在增速估计

国内知名学者对中国的潜在增速有多种估计，估计结果差异很大。主要的估计方法都是将中国类似发展阶段的国际经验应用到中国。林毅夫（2015）、张军等（2016）等根据东亚国家赶超发展的国际经验，立足于中国人均收入相对于美国人均收入水平还很低的事实展开研究，认为中国经济赶超潜力还很大，他们估计未来中国还有相当长的时间能够保持较大的经济增长潜力。刘世锦等（2013）同样是根据东亚成功的赶超经验，立足于人均绝对收入在接近1万国际元以后经济增速会下个台阶的事实展开研究，认为中国经济目前也到了1万国际元的收入阶段，经济增速会下一个台阶，未来中国经济增速在6%左右。白重恩教授侧重于劳动生产率增长的国际经验并结合中国劳动人口变化，蔡昉教授团队基于生产核算的方法并重点考虑了人口因素对劳动和资本投入的影响，他们估计中国未来5年经济潜在增速在6%～6.5%之间^[2]。

除了学术界的这些估计，市场对中国经济未来潜在增速的估计也不少。有些悲观的分析认为中国目前的经济增速已经被严重高估，未来五年潜在经济增速不到5%甚至更低。

在讨论当前潜在经济增速变化方向之前，有必要讨论一下潜在经济增速概念。潜在经济增速是在给定自然资源约束和制度条件约束下，能够实现的可持续经济增速。维持在潜在增速未必能够让经济资源得到充分有效利用。打个比方，如果该破产的企业不能破产，劳动力持续闲置；如果某项产品或者服务存在旺盛的需求和严格的供给抑制，资源不得不进入效率较低的领域甚至是闲置。上述情况下经济资源都没有得到充分利用，且维持较长时间，这种情况下的潜在经济增速会低于把这些资源都能充分有效利用的经济增速。

计算潜在增速的通常做法是用滤波估算。这种估算方法的好处在于避免过多的假设，基于历史信息（以及这些信息背后所反映的自然资源约束和制度条件约束）形成对经济增速趋势的看法。这里我