中小企业采用私募股权投资基金作为融资工具的实践方兴未艾，但相应的理论研究还有待于进一步提速加深，否则会影响到企业融资策略的有效抉择。

一 企业采用私募股权投资基金的理论基础

现有的企业融资理论所讨论的情况可以抽象为以下几个方面：站在投资者立场上还是融资者立场上？谈的是上市企业还是未上市企业？谈的是初创型企业还是成熟型未上市企业？因子的具体效应针对的是股性融资工具还是债性融资工具？双方的行为策略分别是什么？

融资结构理论实际上是从融资者和投资者两类主体可能面临的风险与收益函数出发探讨金融工具的性质和结构。生命周期则强调的是处于不同生命周期阶段企业的财务特征和融资需求所决定的金融工具的性质和结构。企业融资生命周期理论迟于企业融资结构理论，前者可以理解为特定生命阶段的企业融资结构理论。这样如果将每一种企业融资理论看做不同生命阶段企业金融工具选择的敏感因子的话，就会得到一个融资工具性质视角下基于企业生命周期的融资决策影响因子分析矩阵表，如表1所示。

表1说明，每一种融资结构理论，相当于强调每一个影响因子下，投融资某一方针对每一个生命阶段的某一种金融工具所作的评价。我们给这种评价以描述性“赋值”。我们发现第二列赋值最强。这个赋值对应的企业生命周期是初创类企业，对应的融资工具是股性金融工具。

表1 融资工具性质视角下基于企业生命周期的融资决策影响因子分析

这个现象，与融资优序理论（Myers，Ma-jiluf，1984）所提出的企业应当首先进行内源融资的理论一致。初创型中小企业股权融资的目的主要是为了解决资金问题，成熟型企业采用股权融资则还有超越资金以外的诉求。

现有的融资机构理论主要讨论融资工具的性质、募资的公共性两个问题，并没有将募资的组织性纳入讨论范畴。没有重点回答私募模式与基金制度结合的动力机制。本文以融资工具的性质、募资的公共性、募资的组织性为讨论维度，将混沌的资本市场体系细化为八个资本市场子体系，并从现有资本结构理论的研究成果中寻找共性结论，将研究的重点聚焦在中小企业的股性融资维度上，进而探讨了从股性融资资本市场到机构型股性资本市场思维展开的路径，从而体会私募股权投资基金这一重要的资本市场子系统产生的逻辑及其效应。

二 投资风险平衡机制与私募股权投资基金功能

依据资本工具的性质和募集方式即股权融资、债券融资、公募融资、私募融资、直接融资或间接融资等六个方面可以构成一个矩阵表，从而在理论上可以得到八个资本市场子系统，共同构成资本市场总系统，如表2和表3所示。

表2 资本市场的八个子系统

表3 资本市场的八个子系统

这八个资本市场子系统，会产生八种资本市场合约（工具），不同的资本市场工具其投融资双方所面临的风险是不同的。由于信息不对称的存在以及资金的稀缺性，投资方具有投资工具决策的主动权，因而从投资者风险管理的角度理解资本市场子系统的内部运行结构具有重要意义。本节将从风险平衡机制的角度理解资本市场之间的内在联系。

（一）投融资风险与募资制度的风险平衡机制

金融品与实物品在辨识难度上具有明显的区别，后者的品质一方面通过工商系统、商品品质检验和监督部门等保证，另一方面购买者也可以通过即时感受加以辨别；前者购买的是证券、权力（股权、债权）等抽象的金融品，投资者难以感知和鉴别。由于金融具有跨期配置资源特征，其价值能否实现往往要经历一定时期。因此，金融产品需要更多的辅助机构来保证其品质。公募和私募决定了两种不同的金融工具品质保证路径，它可以理解为两种不同的风险平衡机制。

1.以募资工具标准化为起点的投融资风险平衡机制模型

公募资本市场体系与私募资本市场体系的本质区别在于募资对象是否相对确定，从而融资工具是否需要标准化。前者募资对象具有非确定性，法律上规定人数可以超过200人，募资信息的发布可以采用“广”告形式，募资工具是符合特定法律资格的融资主体、聘请特定法律资格的工具代理人、经过严格法律程序制造出来的标准化合约；私募融资对象则有范围上的限制，人数也不可超过200人，募资信息的发布不可以采用“广”告形式，募资工具的标准化程度很低