国际金融危机后，随着发达经济体中央银行传统货币政策空间快速耗尽，美英欧日等货币当局陆续采取了非传统的超宽松货币政策。由于这类政策普遍包括通过资产购买或者流动性工具为金融体系提供确定数量的资金，故也被普遍称之为“数量宽松政策”（quantitative easing policy），简称量宽政策。发达经济体非传统货币政策到目前为止实施已接近五年，其规模和持续时间在历史上都没有可以匹配的前例。作为特殊时期的政策措施，其传导机制及效果相比传统货币政策面临更大的争议及不确定性。在全球化的背景下，该政策对于其他经济体的溢出效应及风险也成为G20等国际经济治理平台上的重要议题。本文将介绍发达经济体非传统货币政策的特点、理论机制及实际效果，并结合2013年末美联储退出量宽政策的前景，分析其退出方式、可能的溢出效应及对中国的政策启示。

一 发达经济体非传统货币政策实施特点

1.非传统货币政策的背景与内涵

自金融危机于2007年夏露出端倪以来，发达经济体货币当局开始陆续调降政策利率，并在“雷曼兄弟”倒闭后加速下调，政策利率很快便接近零下限（zero lower bound）。如美联储在2008年10月到12月间连续三次调低联邦基金利率目标，总幅度接近200个基点，联邦基金利率继而维持在0～0.25%的超低水平（见图1）。英国、日本、欧元区也采取了类似的操作。相比包括20世纪30年代大萧条在内的历次危机，以美国为代表的发达经济体应对此次危机的降息力度前所未见^[1]，政策利率降至前所未有的低水平（BIS，2012）。

图1 主要发达经济体政策利率走势

在利率零下限的约束条件下，为救助金融体系并防止宏观经济陷入严重通货紧缩，发达经济体继续采取了与传统货币政策工具存在一定区别的措施来对经济提供流动性并压低风险资产的实际利率。这些措施被广泛地称之为“非传统货币政策”（unconventional monetary policy）。对于非传统货币政策工具，目前并不存在一个普遍接受的统一定义。如Borio和Disyatat （2010）认为，区分传统与非传统工具在一些情况下可能存在特殊困难。工具本身的差异自然可以用来界定二者，但更频繁的应用传统工具，特别是当用于特殊目标时是否应划定为非传统工具，却并无定论。对此，Cecioni，Ferrero与Secchi （2011）同时从目标以及实施条件两方面将非传统货币政策定义为，当政策利率达到零下限时，为修复货币政策传导机制或者对经济提供进一步刺激而采取的任何政策干预措施。

2.非传统货币政策的形式

危机后由于各国所面临具体问题的不同，金融体系在结构上的不同特点以及各国央行判断上的差异，发达经济体实施的非传统货币政策并没有标准化的方案，而是包括了多种形式。按照Bernanke （2009）的区分，非传统货币政策包括两种主要类型。一类体现为政策沟通，即所谓前瞻性指引（forward guidance）。在短期利率接近零下限时，央行通过与公众就未来货币政策走势进行沟通，直接影响更长时期内公众对于利率走势的预期，从而对更为长期的利率产生影响。通过影响长期利率，前瞻性指引最终对实体经济总需求产生作用。第二类工具则直接对央行资产负债表的资产方进行操作。

第二类工具又可根据功能的不同分为三种。第一种与央行作为最后贷款人的传统角色紧密相连，旨在对金融机构提供流动性。如美联储在危机爆发后创造了定期拍卖工具TAF（Term Auction Facility）、定期证券借贷工具TSLF（Term Security Lending Facility）、一级交易商信贷工具PDC（Primary Dealer Credit Facility）等，并与多个外国央行签署了双边货币互换协议，为国际市场提供美元流动性。欧央行也采取了类似的措施给金融部门提供更长期限的流动性，特别是外币流动性等。如固定利率全额分配程序FRFA（Fixed-Rate Full-Allotment），长期再融资操作LTROs（Longer-Term Refinancing Operations）。第二种工具直接向关键性信贷市场上的借贷者及投资者提供流动性，旨在减轻信贷市场功能受损对商业票据、资产支持证券等非银行市场以及实体经济的影响。如美联储直接购买商业票据、以资产支持证券为抵押品提供信贷，欧央行扩大了抵押品的范围，英格兰银行设计了融资换贷款计划FLS（Funding for Lending Scheme）。第三种工具则是央行在二级市场上直接购买长期证券，直接对长期利率施加影响。

随着发达经济体面临主要风险及局限的变化，